民生證券鄧永康：原材料大漲，鋰電高景氣能否延續？｜首席連線2022中期展望

7月12日，民生證券電力設備新能源行業首席分析師【鄧永康】在由 澎湃新聞X華爾街見聞 聯合推出的 “經濟大盤重振之路——《首席連線》2022中期市場展望” 新能源車專場直播中，與大家探討了新能源高景氣還能持續多久？鄧永康曾獲得2019年新財富第六名，2019/2020水晶球第3/5名、2020金麒麟第5名，2020年金牛獎最佳分析師。

核心觀點：

1、全年銷量有望高達600萬，進入車型驅動時代

今年全年中國新能源汽車銷量大概率會到600萬輛附近，而全球的新能源汽車銷量可能會超過1000萬輛，這也代表著全球的新能源汽車的滲透率能達到 10% 以上。同時新能源汽車市場也開始逐步進入車型驅動時代，今年就已經有很多新的新能源汽車車型陸陸續續推出，而這些或將成為爆款的新新能源汽車新車型將是今年下半年的核心驅動因素。

2、我國新能源汽車滲透率有望快速上升到50%

在過去的三年里，由于疫情影響消費者的需求，所以汽車的需求也是處于壓抑的狀態，所以即使今年有汽車刺激政策，對于明后年的需求可能也沒有太大影響，反而汽車會因為經濟形勢好轉，需求還會逐步釋放出來。

而不同于具有百年汽車工業的歐洲，中國作為全球電動車的大本營，對燃油車沒有很深的情節，國內市場確實是屬于全電動車發展最快的市場，中國的電動車的普及率一定會比海外的市場的普及率要高很多，未來可能會快速的上升到50% 甚至更高的一個水平。

3、下半年電池廠商經營情況有望逐季遞增

今年上半年整個動力電池企業的盈利能力一般，但在四五月份的時候，一些動力電池廠商已經把產品價格提起來了，并且和客戶簽訂了金屬聯動合同，在基礎價格波動的時候，會有一個調價機制。

另外，下半年原材料的價格應該是屬于一個平穩的狀態，不會漲得太多，是屬于在可容忍的范圍內，疊加下半年的電動車銷量肯定是遠超于上半年，動力電池企業后面幾個季度的經營情況都會逐步往上走。

4、鋰價或將在明年年底出現回落

鋰的供給跟需求之間應該是一個動態平衡的過程，目前碳酸鋰的價格大概在四十幾萬左右水平，并且已經持續了很長一段時間，這就屬于產業能接受的一個價格。此前由于2018-2020年三年新能源汽車銷量低于預期，作為上游的鋰資源企業為此也減少了資本開支，而鋰資源本身的開發也有一個非常明確的開發節奏，因為正常的開發需要兩到三年的時間，2021年超預期的銷量使得上游企業來不及做產能規劃。所以從時間角度來講，可能需要承受近兩年左右的高價位，到明年下半年或者是到后年，這個價格就開始會往下回落。

5、今年磷酸鐵鋰占比有望達到65%以上

今年不出意外，磷酸鐵鋰電池的占比應該在 65% 以上，因為磷酸鐵鋰電池這幾年的成本下降速度的確比三元鋰電池快，并且在儲能、兩輪車和電動工具等根本不講究空間利用的領域，磷酸鐵鋰還是有性價比的優勢；而三元鋰電池受累于高成本，占比在35%左右，但是考慮到特斯拉的4680大圓柱電池推崇高鎳三元且在能量密度、散熱安全性能等方面表現效果很好，所以各大電池廠商如松下、LG新能源和寧德時代等都在大力布置，明年4680大圓柱電池出來以后，可能會帶著三元鋰電池回歸到比例較高的狀態；至于新興的鈉離子電池未來大概率上在電動車領域屬于補充的地位例如 AB 電池的方式。

《首席連線》——經濟大盤重振之路，是澎湃財經X華爾街見聞聯合推出2022中期市場展望，我們特邀11位券商首席經濟學家和新財富上榜明星分析師，覆蓋海外、宏觀、策略以及通信、電子、消費、醫藥、新能源車、風光儲、有色、農業八大熱門行業賽道，解析政策、分析趨勢，尋找中國經濟增長新動能。

01

下半年核心驅動因素是新車型的推出和熱銷

問：如何看待新能源汽車產業鏈下半年的發展？

鄧永康：

上半年電動車行業經歷了很多事情，市場也對行業的表現有三點擔心，首先上游的鋰資源價格是瘋漲的，從去年十幾萬上升到今年一季度50萬，市場會擔心鋰資源會不會影響行業的需求；其次，車廠率先在1月到 3月期間密集的提價，市場也會擔心二季度的需求是不是會受影響；最后，因為疫情影響整個生產端，市場也會擔心生產端什么時候能恢復，以及消費力會不會受到影響。

而進入到下半年，針對這幾點擔心可以有三點較為確定的事項來給予信心。第一，今年的銷量是肯定沒問題，從現在掌握的數據來看， 6 月份大概率國內電動車銷量會突破 50 萬輛，接下來的七八月份正常情況是每年新車銷售的淡季，但是從 9 月份開始又進入新一輪的旺季。按照上半年和 6 月份的推算數據來看，今年全年中國市場大概率銷量會到600萬附近，而全球的需求可能會超過 1000 萬輛。這也代表著全球的新能源車的滲透率能達到 10% 以上。

第二，政策在新能源汽車行業的發展中起到了很大的作用。尤其是從 2014 年開始到2017 年，整個新能源車的發展跟政策是高度相關的。雖然在2018和2019 年這兩年，新能源車的銷量是不及預期的，但是進入 2020年往后的時間點，電動車開始逐步進入車型驅動時代。今年有很多新的車型陸陸續續推出，比如理想的 l9，華為問界m5等等，今年下半年的核心驅動因素就是這些新車型。

第三，產業鏈可能會有一些變化，因為上游的材料價格很高，廠商都要想盡一切辦法去降本。當然這一段時間原油價格很高，所以電動車的性價比依舊是極高的。從長期趨勢上來看，核心的動力電池的成本還是會持續下降的，而這個成本下降不是靠規模生產完成的，而是靠技術迭代，所以下半年應該是可以看到非常多的一些技術迭代。

02

新能源汽車滲透率會快速上升到50%的水平

問：新能源汽車滲透率在持續維持高增長之后，是否會出現增長放緩？

鄧永康：

國內市場確實是屬于全電動車發展最快的市場，中國的電動車的普及率一定會比海外的市場的普及率要高很多，未來可能會快速的上升到50% 甚至更高的一個水平。

包括智能手機在內的很多新興消費電子產品最容易接受的地方就是亞洲，最難接受的地方是在歐洲。到現在為止，歐洲還是會使用一些鍵盤手機，包括汽車也是一樣的。因為歐洲是全球的燃油車車工業最大的一個大本營，但是到了電動化時代，會發現中國才是全球電動車的大本營。因為中國并沒有經過百年的汽車工業，沒有對燃油車有很深的情節，很多年輕人可能第一部車就是一臺電動車。從國內市場來看，我覺得新能源汽車滲透率在達到50%以前不會出現降速。

而海外市場方面，以今年全球的滲透率大概在11% 左右去估算，歐洲可能大概能達20%左右，美國可能能達到百分之十幾。剩下的很多地區，其實電動車還沒有開始普及，我覺得它還會有個趨于擴散的過程。所以不論從整體來看，未來10 年甚至更長的時間都處于新能源汽車滲透率往上提升的一個過程。

問：600億購置稅等汽車刺激政策是否會讓消費者重新選擇燃油車？

鄧永康：

電燃油車和電動車的迭代交叉點其實已經過了，現在其實不是燃油車會被電動車迭代，而是燃油車自己就已經處于一個退縮的狀態。以前，傳統車廠在出某款車型的時候會有幾個版本，包括燃油車版本、插混版本、純電動版本和增程版本等，但是現在很多造車新勢力并沒有這么多版本，就只有電動化版本。所以過去正是因為有多個版本可以選擇，所以消費者才會去做對比。比如比亞迪就是很典型的企業，每一款車型都有三個版本。但是隨著比亞迪宣布全面新能源化，就不在出燃油車版本了。

所以在終端訪談和調研的時候會發現，買電動車的消費者就是要去買電動車，想買燃油車的消費者就是想買燃油車，整體上來說現在已經不再是誰去迭代誰。 購置稅減免政策推出到現在已經過了不少時間，但是從終端的銷量數據上來看，電動車是絲毫不受影響的。尤其是如今油價特別高，以一年行駛里程在 1.5 萬公里左右做計算，按照現在 10 塊多的油價一年需要一萬五左右的燃料費。但如果使用電動車，一年的充電成本也就在3000元左右多塊錢。所以汽車刺激政策只會去拉動原來傾向于推遲消費的燃油車消費者，而對于電動車其實沒有任何影響。

03

汽車刺激政策不會透支明后年需求

問：汽車刺激政策的整體效應會不會邊際遞減，透支未來的需求？

鄧永康：

我覺得不會透支明年和后年的需求，因為在過去的三年里，由于疫情影響消費者的需求都是壓抑的，而汽車本來是屬于耐用消費品，所以它的需求也是處于一個壓抑的狀態。國內汽車銷量高點的時候達到每年 2800 萬輛車，但是近幾年國內汽車銷量只有大概2200-2300萬輛，即使再加上商用車也只能到達2400-2500萬輛車左右，距離此前高點還是差了很多。

隨著消費逐步走上正軌之后，汽車消費也可能會快速上去。所以即使今年有刺激政策，對于明后年的需求可能也沒有太大影響，反而汽車會因為經濟形勢好轉，需求還會逐步釋放出來。

問：新能源汽車購置稅和新能源汽車補貼是否還將繼續延期？

鄧永康：

新能源汽車補貼延期我覺得還存在不確定性，因為新能源汽車補貼是國家在2019 年制定了一個三年的逐步退出政策。這個政策是每年退10%，今年剛好是最后一年，退完以后大概率上不會再延期。

因為現在的新能源車企已經發展到一定的體量規模，在汽車工業里一萬、十萬和 一百萬其實是很重要的數據。今年有些車企已經開始邁向 100 萬，比如特斯拉和比亞迪肯定是過 100 萬銷量。然后很多造車新勢力按照現在的月度銷量數據，15 萬到 20 萬的銷量也能夠達到，所以他們其實已經過了這個盈虧平衡點，補貼與否其實對他們的影響不是特別大。

而且今在年的大背景下，上游資源品價格在漲，電池企業也在漲價，終端車廠也在提價，提完價之后發現其實是沒有影響需求的。以理想的 L9 為例，理想L9 定價在 45 萬到 50 萬，這個價格區間在傳統汽車里面就是中級豪車的配置，對標寶馬 5 系，奔馳E系列，奧迪 A6 。這樣傳統燃油車車其實以前消費者買的是比較少的，但是理想的 L9 出來之后，預定量卻很高，說明這些群體覺得理想滿足了這些消費者的的需求。而對于這些車企來說，有沒有單車的補貼其實已經不太重要了。

至于低端電動車車型由于此前就因為不在追求能量密度來獲取補貼，從而選擇磷酸鐵鋰電池等方式來控制成本，所以早已經沒有補貼了，所以這些車型也不需要補貼了。至于新能源汽車購置稅，我感覺可能會持續很長時間。

04

傳統車企將加速全面電動化進程

問：國內傳統汽車車企全面新能源化的進程和速度如何？

鄧永康：

一如此前的比亞迪，長城，最近長安的估值也開始迅速增長，其實這就代表了傳統車廠在往未來電動化方向發展的過程中一定會給出的溢價。現在傳統車企都已經想明白了，如果現在再不加速電動化，可能將來就要被迭代掉。

因為在從燃油車到電動車時代，其實省掉了很多東西。很多過去認為是壁壘的東西，現在都不是壁壘比如發動機，但現在電動車使用的是電機，而電機是個標準品，中國已經是全球最大做電機的國家。在燃油車時代一輛車可能涉及 4 萬多個零件，到電動車時代，只有一萬多個零件，所以造車的難度降低了。

所以我覺得大部分的傳統車企都會加速電動化的趨勢，不僅僅是中國這樣，海外即使是最慢的日本，其本田跟豐田大概在2025年左右也會進入全面電動化的時代，所以我覺得這是一個不可逆的趨勢。

05

下半年電池廠商經營情況有望逐季遞增

問：下半年動力電池廠商的表現如何？

鄧永康：

今年上半年整個動力電池企業的盈利能力一般，原因在于以下幾點，上游碳酸鋰從去年12 月份左右開始往上跳漲，從當時 20 萬左右價格快速就漲到了 一季度末的50 萬，而在去年年末和今年年初的時候，大家對今年電動車的需求預測大概是在 1000 萬附近，按照 1000 萬的這個量去估算，就發現碳酸鋰是非常緊張的，所以就導致碳酸鋰的價格維持在高位。

但是在去年四季度的時候，碳酸磷的價格均價在 20 萬左右。所以那個時候簽的價格和今年一季度執行價格就會有很大的偏差，執行的時候碳酸鋰的價格可能在 40 多萬接近 50 萬。而很多廠商當時和車企簽的是閉口合同，并不是基礎聯動價格的合同，所以在今年的一季度的時候，很多電池企業都去找車廠要去談金屬聯動合同。

海外的廠商一般都會去簽幾種金屬聯動，所以正常情況下，在基礎價格波動的時候，會有一個調價機制，比如一個季度調一次，它始終是有這個機制的。但是國內廠商其實很少簽這種這種協議，大家都是按訂單去判斷，所以金屬價格漲起來之后，就會對盈利端就產生影響，但這個影響是比較短暫的，四五月份的時候，一些電池企業已經把價格提上來了。

下半年的電動車銷量肯定是遠超于上半年，同時從成本和價格的角度來說，成本端基本上在下半年應該是屬于一個平穩的狀態，不會漲得太多，是屬于在可容忍的范圍內。而且從整個產品價格上來說，基本上 4 月份以后價格都提上去了。所以我覺得動力電池企業后面幾個季度的經營情況都會逐步往上走。從股票的表現上來說，上海疫情解封之后，整個二級市場的表現尤其成長股表現是非常好，把 4 月份跌下去的悲觀情緒全部修復了。那到這個位置，很多動力電池企業從的估值上來說暫時是沒有泡沫的。所以下半年如果基本面很好，我覺得這些企業的股票表現可能也會隨著基本面繼續往上走，這是我自己的一個判斷。

問：一、二線電池廠商的差距是不是在拉近？

鄧永康：

整體來看，電池龍頭企業的優勢還是比較明顯的，電池產品跟一般的制造業還是有所不同。一般制造業把設備、工業路線做好，基本上開機以后就可以不用管了，生產出來的產品一定是非常標準的。但是電池不一樣，電池的很多定制化和技術要求還是很高的。，因為它本身就是電化學的產品，它的活性物質可能會起各種各樣的反應。

最后帶來的結果就是良品率的不同，在出廠的那一刻可能感覺不到，但是在使用了三年到四年后就會感覺到這種差異。所以從長期趨勢上來看，是二線企業有往上追趕的趨勢，但整體上來說龍頭企業的優勢還是很明顯的。而且我覺得是這種明顯的趨勢，可能在明年展示得更加淋漓盡致一些。因為明年動力電池是一個新產品集中推出的時間點。比如說寧德時代的麒麟電池，特斯拉的 4680 大圓柱電池，還有其他的一些電池技術明年都會出來。所以這個行業還是偏重于技術迭代的，如果你的技術迭代準備得不夠充分，那可能在一波產品潮后就會往回退。

問：通過電池工藝改善提高電池性能的技術還有多大的潛力？

鄧永康：

在過去兩到三年，電池材料體系的變化迭代是有點停滯的，因為在2017和2018 年，電池行業的降成本主要還是通過技術迭代來降成本的，像三元高鎳的方向發展，從1 系一路發展到 8 系。但是電池在迅速迭代的過程中會出一些安全事故引起了高度重視，所以大業內又一下子回退到五系，大家需要沉淀下來去看看技術里面有哪些問題我需要去解決。而在這個技術迭代停止的過程中，結構工藝變化來進步則有了機會。比如寧德時代的CTP電池，比亞迪的刀片電池都是有一些創新的，目的就是在更小的空間里讓能量密度達到最大化。

也有一些企業可能邁進的步伐會更大，會直接去做 CTC ，把電池直接集成到車身上面。那這對電池的要求就更高了，因為你電池集中到車身上后，將來進行電池維修的時候，難度就比較高需要進行車身拆卸。所以當前大家可能還是停留在 CTP這個環節，將來可能會往 CTC 這個方向去走。

問：LIFSI、富鋰錳基。磷酸錳鐵鋰、硅基負極等新興技術哪些潛力比較大？

鄧永康：

磷酸錳鐵鋰和富鋰錳基，另外還有m3p 和鈉離子電池這些都是屬于因為正極材料體系發生變化帶來的電池體系變化。那在整個正極的變化里邊，我感覺現在磷酸鐵鋰確實已經到了一個天花板。所以現在磷酸錳鐵鋰和m3p 其實都是在提升能量密度的角度去考慮的，而富鋰錳基我感覺可能還需要三年或者更長的時間去發展才會陸續商業化。然后硅基負級，除了跟正級配合來提高電池的能量密度，還是未來滿足之后快充的需求。硅基負極的能量密度比較高，所以能提升整個電池的能量密度，。不過，硅基負極有一些問題，碳原子和硅原子的膨脹系數不一樣，硅原子的膨脹系數比較大，所以在反復沖放的過程中，就會膨脹，可能會造成負極材料粉碎化，或者破壞SEI膜等。硅碳負極現在還在通過一些新技術比如納米化，或者用一些氧化物或者聚合物包覆來來解決這些問題。

而LIFSI就是來取代六氟磷酸鋰，因為它的水解穩定性和熱穩定性系數比六氟磷酸鋰要好，并且跟高鎳和快充是高度相關的，所以需要摻雜一些LIFSI。

06

鋰價或將在明年年底出現回落

問：原材料價格持續保持高位對于新能源汽車產業鏈將會產生怎樣的影響？

鄧永康：

我覺得鋰的供給跟需求之間應該是一個動態平衡的過程，目前碳酸鋰的價格大概在四十幾萬左右水平，并且已經持續了很長一段時間，這就屬于產業能接受的一個價格。下半年隨著下游需求繼續向好，其價格還有可能繼續往上走。但長期趨勢來講，我覺得資源品的價格應該不會漲的太過，我覺得可能在明年下半年或者最晚明年年底資源品價格應該會回落。

這個判斷其實跟電動車發展的歷程有一定的關系，電動車的發展除了特斯拉之外，全球電動車發展最快的市場就是中國。很長一段時間里，整個全球市電動車市場都是依賴中國的，而中國此前依賴補貼政策。然后我們的補貼政策在 2017 年開始做了重大調整，所以 2018年- 2020 年這三年中國的新能源車銷量是低于預期的尤其是在2020年我們其實沒完成200萬輛目標，就是因為政策調整以后大家有點跟不上。

所以按照正常的節奏，其實應該每年有一個速度往上走。到了2021 年的時候，300多萬輛車的確超預期，其實就是把前面沒有完成的量在那一年集中釋放出來了。鋰的開發也是一個道理，如果需求增速是比較穩定，作為上游的企業也會有一個非常明確的開發節奏，因為正常的開發需要兩到三年的時間。此前需求不及預期鋰企業其實就減少了資本開支，突然2021年需求很旺，上游企業來不及做產能規劃。從時間角度來講，可能需要承受近兩年左右的高價位，到明年下半年或者是到后年，這個價格就開始會往下回落。

07

今年磷酸鐵鋰占比有望達到65%以上

問：鈉離子電池發展前景如何？

鄧永康：

鈉離子電池其實從化學元素周期表去看，鈉離子是和鋰離子最近的一個離子，缺點就是原子相對比較大，所以在沖放電的時候沒有鋰離子遷移速度那么快，導致能量密度會偏低。目前看下來鈉離子電池的能量密度是要比磷酸鐵鋰要稍微低一點，所以磷酸鐵鋰的能量密度大概就是鈉離子的這個天花板。鈉離子電池的優勢在于可以做得很便宜，因為原材料不缺；然后它的低溫性能特別好，磷酸鐵鋰電池其實過了中國北京以北的區域就不太適合，因為低溫性能很差，掉電速度很快。

所以，現在寧德時代考慮出一種 AB 電池的方式，就是因為鈉離子電池的低溫性能很好，然后鋰離子電池低溫性能很差，所以低溫的時候用鈉離子電池，然后一旦工作正常之后切換到磷酸鐵鋰或者三元鋰電池去工作。所以我覺得鈉離子電池大概率上在電動車領域屬于補充的地位。

另外，我感覺鈉離子電池將來會大量地去替代現在的兩輪車，電瓶車以前用的是鉛酸電池，現在可能部分用鋰離子電池，但電瓶車對于電池體積其實要求不高的，完全可以多裝一點鈉離子電池去進去來滿足要求。至于說儲能我感覺可能還有難度，因為鈉離子的循環壽命不夠，現在就是 1000 - 2000 次，而儲能大概需要1 萬次左右。

問：未來三元和磷酸鐵鋰電池的競爭怎么看？

鄧永康：

首先看在新能源汽車的應用，今年不出意外，磷酸鐵里的占比應該在 65% 以上，占比是非常高的。三元鋰電池在2017和2018 年的時候，由于大家往能量密度的方向去走，由于走得有點急，很多東西沒有成熟，導致安全性問題不能得到有效解決，所以大家回退到5系產品。而5系產品本身能量密度比磷酸鐵鋰只高了一點，但是成本卻是按照高鎳系的成本去做的，所以性價比不高。而這個時候磷酸鐵鋰電池又有很多優化，并且磷酸鐵鋰電池這幾年的成本下降速度比三元鋰電池快，所以磷酸鐵鋰電池的量就會慢慢增多。

每度電的差價在100塊錢的時候，大家傾向于磷酸鐵鋰鐵鋰，但是如果差價是縮小到50塊錢左右那可能用三元其實會更劃算。實際上最近價差已經縮得比較小了，預示著后面可能三元的量應該會回歸。而且，三元鋰電池的一些問題已經得到一些解決，過去中鎳三元的電壓平臺大概3.6到4伏左右，現在可能就是到4.4伏，克容量是大幅提升的，這也使得能量密度提升了非常多，成本也是下行的。

至于高鎳三元，特斯拉提出的 4680 是很好的代表，圓柱電池本身的膨脹系數和熱管理比方形要好很多，因為圓柱跟圓柱之間一定是有空隙的，而這個空隙可以用來做散熱，但是方殼跟方殼是貼得很緊的，散熱是比較麻煩的。缺點在于圓柱電池的單節比較小，比如說1865電池大概是11,000多節，而這就使得BMS 就變得很復雜，要搭幾個層級才能解決好。而方形電池不管是359還是590的模組，只需要幾百塊電池滿足一輛車的需求，所以BMS難度就會降低很多。

特斯拉的4680 大圓柱解決了這個問題，4680電池是以前 18650 容量的 5 倍，所以電池就從原來 1 萬多節降到現在2000多節，BMS 成本就迅速下降。現在特斯拉跟松下產品已經出來了，LG也在做準備，國內比如像比克，寧德時代這些也都在布置做 4680 電池，所以我覺得明年4680 電池出來以后，可能就會帶著三元鋰電池回歸到比例較高的狀態。

這是對于新能源汽角度去看的，因為車畢竟還是會考慮空間的。然后車以外的部分，我倒覺得磷酸鐵鋰電池的比重高一點是沒問題的，比如像儲能、兩輪車、電動工具等根本就不講究空間，所以磷酸鐵鋰在這些領域還是有性價比的優勢。但在新能源汽車方面，我覺得將來趨勢一定是三元鋰電池的占比會上升。

【首席連線】系列播出時間一覽：

本文轉自:華爾街見聞