同样的风险驱动着金价，2021黄金牛市需更多催化剂

金价在2020年上涨25.1%，即每盎司381美元，这是十年来最大的年度百分比涨幅。黄金类股也大幅下挫，原因是投资者为追加保证金、赎回和规避风险的头寸寻求融资。在今年的大部分时间里，黄金矿商的表现都超过了黄金，尽管接近年底时出现了一些盘整。

12月1日，金价反弹至1815美元/盎司，当月上涨121.41美元(6.8%)，收于18898.36美元/盎司。黄金类股也表现强劲，纽交所黄金矿业指数(GDMNTR)1上涨4.57%，MVIS全球初级矿业指数(MVGDXJTR)2上涨10.76%。

本月有关疫苗装运和注射的消息对金价没有影响，这表明人们对疫苗的兴奋情绪已经充分反映在11月黄金市场的疲软之中。12月21日，当国会就一项新的冠状病毒救助方案达成9000亿美元赤字支出的最终协议时，黄金走向了月度高点1906美元/盎司。金价还受到美元走软的支撑。美元下跌至30个月来的新低，原因是“冒险”交易在股市创下新高。重要的是，去年11月出现的大量黄金ETF资金外流也在12月停止。

银价在今年下半年开始复苏，比黄金上涨了38%，12月份上涨了16.6%。白银既是货币金属又是工业金属，两者兼而有之——一方面是黄金繁荣的系统性风险，另一方面是大流行后的增长预期和绿色倡议，铜繁荣的绿色倡议。作为参考，铜价今年收于每磅3.52美元，为近7年来的最高水平。

回顾2020年…

黄金强势地结束了这十年

金价在2020年上涨25.1%，即每盎司381美元，这是十年来最大的年度百分比涨幅。自今年1月中国爆发疫情以来，与大流行有关的多种驱动因素影响了金价走势。随着新冠病毒蔓延至韩国，金价在2月份升至7年高点。然而，在2月的最后一周，意大利、伊朗和美国的感染消息导致市场崩溃，黄金价格在3月16日跌至1451美元的年内低点。

黄金类股也大幅下挫，原因是投资者为追加保证金、赎回和规避风险的头寸寻求融资。一旦恐慌缓解，黄金和黄金类股迅速反弹，回到4月初崩盘前的水平。金价在4月、5月和6月创下了长期新高。7月27日，金价突破了2011年创下的每盎司1921美元的历史高点，并在8月7日达到了每盎司2,075美元的最终高点。

自8月以来，金价一直处于休整状态，在每盎司1,800- 2,000美元之间盘整。11月初COVID - 19疫苗测试结果呈阳性的消息带来了回归常态的希望，导致金价下跌，测试长期技术支撑位在每盎司1800美元。由于美元指数(DXY)3创下新低，年底收于1,898美元/盎司，支撑位维持不变，12月金价走势走高。

市场不确定性和系统性风险凸显了涨幅

2020年的黄金牛市有很多驱动因素，包括:

大流行带来的不确定性和风险美国联邦储备银行(Fed)降息目标(至0%)，债券收益率下降和实际利率为负史无前例的巨额政府赤字开支美联储量化宽松政策(以每月1200亿美元的价格购买国债和抵押贷款支持证券)美联储史无前例地扩大购买证券的计划，并在整个经济中扩大信贷企业债务水平飙升美元从7月份开始走软与中国的贸易和其他紧张关系

创纪录的资金流入黄金交易所交易产品证明了投资者如何使用黄金从货币贬值来保护他们的投资组合,系统性崩溃或通货膨胀的意想不到的后果可能会零利率政策,巨大的债务负担和数万亿美元的流动性注入全球经济。

矿商的增长超过了金属

在今年的大部分时间里，黄金矿商的表现都超过了黄金，尽管接近年底时出现了一些盘整。此外，尽管从广义上讲，投资者应该预计，在金价不断上涨的环境下，黄金股票的表现将优于大宗商品(这是由于矿商对黄金固有的杠杆作用)，但在风险较高时，企业表现不佳的情况并不罕见。我们投资的大多数金矿工人都能熟练地处理新冠肺炎疫情，而生产和成本没有受到太大影响。最成功的生产商仍然专注于控制成本、自由现金流、严格的资本配置和股东回报。同时，根据季度报告，这些公司中有许多在全年都增加了股息，现在平均收益率超过2%。

2021年的黄金也会是这样吗?

我们预计，推动2020年夺冠的因素将在2021年继续存在。今年晚些时候，一旦美国和其他国家实现了群体免疫，世界将会变得非常不同。在此，我们试图找出一旦病毒被驯服，可能推动金价上涨的其余风险:

负利率和资产泡沫——最重要的是，负名义利率、负实际利率和零利率政策对市场的扭曲影响所带来的风险。美联储已经表示，它将维持零利率政策至少到2023年。纳米收益率迫使投资者进入风险更大的投资领域。政府通过大规模干预购买资产，并通过贷款、支出和拨款向经济注入流动性，进一步扭曲了市场。其结果是，我们看到了全球金融危机后的那种资产价格通胀，但这一次是打了兴奋剂。令人难以置信的是，在一场大规模健康危机的阵痛中，股市、企业信贷、比特币和住宅市场已经形成了泡沫或狂热。保证金债务和看涨期权处于创纪录水平。大傻瓜理论已经充分发挥了作用，而另一场坠机也有可能发生。

债务——第二个风险是政府和企业背负的巨额债务负担。没有人知道债务能力上限是多少，但这肯定是一个随时都可能逾越的有限数字。此外，任何导致利率飙升的事情都可能使偿债成为一种难以承受的债务。

第三个风险是即将上任的拜登政府的预期政策。他竞选时承诺对公司和个人增税，以及加强对许多经济领域的监管，这些都可能阻碍经济增长。可能高达数万亿美元的赤字支出将增加债务负担。政府在优惠行业、州和地方政府以及各种联邦计划上的更多支出将刺激经济，然而，政府支出可能是人类已知的最低效的资本使用方式。

通货膨胀——通货膨胀是另一个可能让许多投资者措手不及的风险。我们预计，从3月份开始，当2020年的大流行病衰退成为年度指标的新基础时，年通胀率将飙升至2%以上。今年晚些时候，温暖的天气和疫苗接种的普及可能会迎来新的“咆哮的二十年代”——需求的激增和几乎无限制的支出，都是由政府支持的大量流动资金在金融体系中流动的结果。通货膨胀可能会从一年一次的偏差转变为一个持久的问题。

美元走软——美元指数在2020年下跌6.8%。这种疲软可能会在2021年演变成一个更长时间的美元熊市，原因有几个。在美联储的零利率政策下，美元不再享有优越的主权利率。事实上，实际国债收益率(经通胀调整后)现在低于日本和德国政府债券的收益率。随着经济复苏势头增强，增长率较高的新兴经济体将吸引来自美国的资金。此外，拜登政府领导下的美国财政状况可能会进一步恶化。

跟踪黄金的过去

自2015年12月以来，黄金一直处于牛市(图1)。该市场的图表模式与2001年至2011年牛市的前五年相似(图2)。2006年之后，2008年的全球金融危机和2010年的欧洲债务危机为之前的牛市找到了催化剂。当前的牛市肯定需要更多的催化剂来实现类似的上涨。我们概述的风险以及美元走势可能提供这样的催化剂。

黄金近期牛市(2015年至今)

金价是否会追随2001年至2011年的牛市趋势?

金价是否会追随2001年至2011年的牛市趋势?

资料来源:彭博社,VanEck。数据截至2020年1月4日。