擁有2.74億名注冊用戶，國內第二大非自研移動游戲產品營銷及運營平臺，貪玩游戲運營商中旭未來要赴港上市了。
智通財經APP了解到，中旭未來近日向港交所遞表申請，中金公司及中信建投國際為聯席保薦人。該公司從事互動娛樂業務，據弗若斯特沙利文的資料，按2021年收入計，該公司是中國第五大移動游戲產品營銷及運營平臺及第二大非自研移動游戲產品營銷及運營平臺。
中旭未來有三大品牌，分別是互動娛樂的貪玩游戲、潮流玩具的BROKOOLI以及速食食品的渣渣灰，近幾年業績增長較快，2022年上半年其收入為45.36億元，同比增長97.9%，而凈利潤3.38億元，同比增長達525.9%，不過利潤率很低，凈利率僅為7.45%。那么，這家公司質地如何，基本面是否值得期待，不妨一起來看看。
毛利水平下行
智通財經APP了解到，中旭未來通過兩大業務創造收入，分別是互動娛樂業務和創新業務，其中創新業務是2021年才有收入，主要為該公司為孵化自有品牌和內容，于2020年底推出速食食品品牌渣渣灰，之后推出Bro Kooli潮流品牌，試圖通過自有品牌開辟新增長曲線。不過創新業務占比較低，互動娛樂業務為核心業務，收入貢獻超過98%。
以貪玩游戲品牌運營互動娛樂業務，自成立以來，已提供及運營259款網頁及移動互動娛樂產品。互動娛樂運營的游戲產品主要包括自營模式及聯運模式，其中自營模式是核心業務，不過兩個業務都保持了高增長態勢，今年聯運模式業績爆發，收入份額得到大幅提升。
從時間線來看，2020年該公司業務受疫情影響均有一定下滑，但之后迅速恢復增長，2021年及2022年上半年，自營模式和聯運模式業務收入分別增長92.4%及78.3%和115.7%及161.2%，收入份額分別為81.9%及71.9%和17%及26.1%。此外，創新業務2021年產生收入，2022年上半年收入貢獻僅為1.5%。
在互動娛樂兩大業務驅動下，中旭未來整體業績增長迅猛，2021年及2022年上半年收入分別增長99.72%及97.9%。需要注意的是，該公司需要獲得了高速增長，但也是有一定代價的，毛利率下行趨勢明顯， 2022年上半年毛利率為74.8%，相比于2019年度下降了12.5個百分點，主要為聯運模式獲得快速發展，產生了大量的第三方渠道傭金，今年上半年聯營模式毛利率僅為20.1%，比自營模式少75.1個百分點，較2019年度下降28.8個百分點。不過，規模增長下各項費用優化下降，但核心的銷售費用率仍高達66.2%，使得凈利率僅為單位數。
客戶集中度高
智通財經APP了解到，中旭未來已營銷及運營259個互動娛樂產品，包括225個游戲產品及34個網絡文學產品，2022年上半年，運營85個游戲產品，相比于2021年度增加了14個，核心產品包括原始傳奇、熱血合擊、國戰傳奇、怒火一刀及古云傳奇，其中古云傳奇為自有產品。
在貪玩游戲平臺運作下，累計注冊用戶持續增長，截止2022年6月有2.742億戶，較2021年度增加了4370萬戶，較2019年度增加1.51億戶，翻了1.22倍；此外，平均月活用戶935.2萬戶，平均月付費用戶176.8萬戶，付費率提升至18.9%，而月均ARPPU也達到419.3元，較2019年度提升了15.57%。
用戶付費取決于平臺游戲的游戲體驗，該公司擁有較多的游戲儲備，預期于2023年底前推出30至50款游戲產品，包括RPG、休閑游戲及SLG。
中旭未來和一般的游戲運營商商業模式還是有差別的，該公司通過精準數字營銷及深度運營，一般按終端用戶在游戲內購買產品的總流水額的百分比向客戶收取服務費，平臺游戲產品開發商是主要客戶群體。因此，平臺持續增長的月活及付費用戶成為業績最核心的指標，該公司開發了智能全渠道互動平臺洛書系統及分析系統河圖系統，精準識別及定位終端游戲玩家，實現精準營銷。
不過該公司客戶及供應商集中度一直都非常高，2022年上半年，前五大客戶收入占比高達80.5%，其中前兩大客戶占比分別為38.9%及29.3%；而前五大供應商采購額占比61.8%，前兩大供應商占比分別為23.6%及16.2%。對客戶的高度依賴，前兩大客戶無論哪一方終止合作，都對未來業績波動產生重大不利影響。
行業競爭力較弱
從行業來看，根據弗若斯特沙利文報告，中國數字互動娛樂行業的市場規模以用戶支出計，2021年市場規模為5236億元，近五年復合年增長率為20.0%，預計2026年將達到人民幣8092億元，復合年增長率為9.1%。網絡游戲產品占行業最大的板塊，按用戶支出計，占2021年中國數字互動娛樂行業總量的約60.2%。
網絡游戲分類為電腦游戲及移動游戲，近幾年來，這兩大類游戲明顯分化，2017-2021年，電腦游戲呈現衰退趨勢，而移動游戲以17.7%的復合增速增長，且份額占到了84%，同時，移動游戲自營模式及聯運模式復合增速分別為17%及20%，自營模式份額為75.2%。游戲行業規模增速可觀，作為平臺運營同樣受益。
然而從競爭力角度看，中旭未來市場份額并不高，但行業排名還是比較靠前的，按手機游戲產生的收入計，該公司市場份額為2%，排名第五；按非自主開發手機游戲產生的收入計，該公司市場份額為5.4%，排名第二。兩種計算模式下，排第一的均為一家香港上市的游戲公司，市場份額分別為36.6%及14.5%，地位難以撼動。
該公司市場份額較小，且客戶高度集中，議價能力較弱，恐對未來盈利存在擔憂。此外特別注意該公司近幾年訴訟案件，原告基本是同一家（娛美德），最近的（2021年）訴訟案件賠償金額為1億元。娛美德“一邊授權一邊維權”的商業模式口碑并不好，不過經常性糾紛也會影響到中旭未來的正常經營。
綜合看來，中旭未來近兩年業績不錯，月活用戶及付費用戶均保持增長趨勢，但通過渠道式擴張，聯運模式高增長犧牲了毛利潤水平，同時客戶及供應商高度集中，對前兩大客戶的依賴度高，存在較大的經營性風險。此外，互動娛樂行業保持雙位數的增長水平，而公司市場份額較低，疊加客戶集中，競爭力較弱。港股游戲板塊標的較多，存在客戶風險的中旭未來應謹慎看待。
jay
