自2018年2月在新三板終止掛牌，近期美中嘉和再一次顯露了沖擊二級市場的意圖。
據港交所文件披露，5月31日，美中嘉和醫學技術發展集團股份有限公司(以下簡稱“美中嘉和”)向港交所遞交招股書，擬在香港主板掛牌上市，中金公司和海通國際為其聯席保薦人。
智通財經APP了解到，美中嘉和是國內一家腫瘤醫療整體解決方案平臺，以先進腫瘤診療技術的研究及應用為特色，擁有多間質子治療艙的少數中國民營醫療機構之一。該公司主要通過自營醫療機構為癌癥患者服務及通過網絡業務賦能第三方醫療機構。
另外，該公司系泰和誠醫療的子公司。據悉，泰和誠醫療是亞洲規模最大、從業時間最長的醫院專業投資服務商及腫瘤放射性治療及影像診斷中心的網絡運營商，長期專注于影像診斷、放射治療以及腫瘤專科醫院的投資運營和建設。該公司于2009年在美國紐約證券交易所上市，股票代碼為“CCM”。
值得一提的是，在此次赴港上市之前，美中嘉和還曾于2016年1月在新三板掛牌上市，后于2018年2月終止掛牌。與此同時，自2018年4月以來，美中嘉和還經歷了多輪融資，融資金額累計約26億元，背后亦不乏一些明星資本現身，比如中金資本、中信興業等投資機構。
背靠“大樹”，亦不乏資本青睞。下面不妨透過招股書進一步分析，美中嘉和的成長性究竟如何?
線下線上聯動，市場規模居前列
在國內民營腫瘤醫療行業中，成立于2008年的美中嘉和雖然看似“年輕”，但市場占有率卻不低。
據弗若斯特沙利文報告，在中國民營腫瘤醫療集團中，按截2021年底中國自營或托管腫瘤醫療機構的數目計，美中嘉和排第二;按2021年中國腫瘤治療賦能服務收入計，排第一;按截至2021底自有或托管放療設備單位的數目計，排第二。
從業務線來看，美中嘉和主要通過線下運營醫療機構+線上網絡業務賦能第三方醫療機構，成為一家線下線上聯動的腫瘤醫療整體解決方案平臺。
具體而言，線下業務方面，該公司通過自有私營營利性醫療機構，為患者提供全周期的優質腫瘤醫療服務，包括篩查、診斷、治療和治療后健康管理。截至最后實際可行日期，公司擁有七家正在運營的線下醫療機構，主要位于大灣區的廣州醫院及廣州門診部、位于長江三角洲地區的上海門診部、上海全科診所及上海影像中心以及位于華北地區的大同醫院及大同診所。截至同日，該公司亦正在建設另一家腫瘤醫院上海醫院。
線上業務方面，該公司推出互聯網醫院，主要提供遠程醫院預約、診斷解釋、MDT會診、治療后健康管理及腫瘤相關指導等服務。與此同時，基于這一線上業務，該公司還開發出輕資產業務模式，即為企業客戶(包括合作醫院，尤其是自有設施無法觸及的三、四線城市的合作醫院)賦能。于2021年，網絡業務的企業客戶已達88家。另外，截至2021年底，該公司以云平臺服務、管理及技術支持以及經營租賃賦能19家合作醫院。
(圖片來源：美中嘉和招股書)
基于上來看，線下線上業務全面覆蓋的美中嘉和，在國內民營腫瘤醫療行業中市場影響力的確不容小覷。
三年累虧超17億，急需赴港“補血”
雖然市場影響力不容小覷，但美中嘉和亦存有大部分醫療企業都具有的“通病”——即營收雖處于快速增長通道，但何時盈利仍是一個“未知數”。
據招股書數據披露，2019年至2021年，該公司實現營收分別為1.27億元、1.66億元和4.71億元，逐年增長;實現凈虧損分別為2.81億元、5.94億元和8.32億元，虧損幅度逐年走高，三年累虧逾17億元。另外，在非香港財務報告準則下的經調整凈虧損則分別為9204.6萬元、3.22億元和4.88億元。
(圖片來源：美中嘉和招股書)
從營收結構來看，美中嘉和來自醫院業務和網絡業務的營收占比大致相當——2019年至2021年，該公司醫院業務占總收入的百分比分別為34.5%、50.2%、34.3%，網絡業務占總收入的百分比分別為65.5%、49.8%、65.7%。
對于2021年營收大幅增長的原因，美中嘉和在招股書中表示，一方面是由于美中嘉和的醫療機構產生的營收增加93%。另一方面，則是由于網絡業務產生的收入從2020年的8280萬元大幅增加至2021年的3.09億元，是由于2021年升級服務能力及加大醫療解決方案的市場教育力度所致。
基于上來看，雖然營收處于快速增長通道，但美中嘉和目前的盈利能力也的確令人擔憂，這一點也體現在其日漸下降的毛利率水平上。
據招股書數據顯示，近年來美中嘉和的毛利率大幅下降，由2019年的25.8%、降至2020年的4.4%，并在2021年降至-10.0%。其中，美中嘉和醫院業務毛利率于往績記錄期間為負，主要是由于其的醫療機構于試行擴量階段產生重大運營成本。
不僅如此，美中嘉和的網絡業務毛利率亦出現大幅下滑，該板塊毛利率由2019年的72.0%降至2020年的56.7%，再降至2021年的21.9%，其中2020年、2021年分別減少15.3個百分點、34.9個百分點。
(圖片來源：美中嘉和招股書)
盈利能力存疑的背景下，美中嘉和的現金流亦處于比較緊張的狀態——據招股書數據披露，2019年至2021年，該公司年末的現金及現金等價物分別為0.60億元、4.25億元、1.36億元。
現金流緊張之際，美中嘉和在招股書中指出，公司過往主要使用短期及長期借款來撥支業務運營及資本支出。截至2021年12月31日，公司錄得銀行及其他借款總額約為22.20億元。除此之外，該公司的流動負債凈額也不斷增加，由2019年的20.50億元增長到2020年的26.05億元，最終增長至2021年的34.34億元。
(圖片來源：美中嘉和招股書)
鑒于上述的凈虧損和負責表現，似乎也就不難理解美中嘉和此次赴港上市的目的了。
腫瘤醫療市場空間大，但研發能力仍有待加強
從國內腫瘤醫療行業發展現狀來看，由于我國腫瘤醫療服務尚處于早期發展階段，市場存有較大的想象空間，因此對于美中嘉和來說，存有較多的發展機遇。
根據弗若斯特沙利文報告，2021年，中國錄得大量新增確診癌癥患者及癌癥相關死亡病例，分別約占全球新發癌癥病例的23%及癌癥相關死亡病例的27%。然而，根據同一數據源，中國的腫瘤醫療服務仍處于早期發展階段。中國的腫瘤醫療服務面臨醫療資源稀缺和分配不 均的挑戰，導致患者擁堵，這在一線城市公立醫院尤為突出。
一方面，根據弗若斯特沙利文報告，統一的治療標準及先進的方法在中國很少實施，這使得治療質量有待大幅提高。MDT(多學科診療模式)方法集中一批來自腫瘤治療不同專業的醫療專業人員，以優化患者護理及治療效果為首要目標，該方法是美國當前腫瘤學最佳實踐不可或缺的一部分。但在中國采用MDT方法仍然是臨時的，非常規的方式。根據弗若斯特沙利文報告，采用MDT方法有助于提高患者的整體生存率并延長生存期。然而， 根據同一數據源，2021年中國癌癥治療中采用MDT方法的比率僅約為6%，美國同年則約為80%。
另一方面，醫療資源普遍集中在中國大城市及大型公立醫療機構，因此，低線城市診療質量及患者體驗往往得不到保障。由線下供應鏈及運營服務以及先進云技術組成的整合醫療解決方案有助于實現遠程診療，預期將應對該等挑戰。根據弗若斯特沙利文報告， 提供有關解決方案需要結合各種醫療資源、硬件、軟件及算法，這導致賦能服務市場發展并不充分。
由于上述因素，弗若斯特沙利文報告稱，中國所有類型癌癥總和的五年生存率約為40.5%，美國則約為67.7%。
不過，需要指出的是，近年來隨著中國經濟發展不斷提高，患者對改善生活質量的以患者為中心的癌癥治療的需求已明顯增加，腫瘤醫療服務市場規模呈現快速擴容的狀態。
據弗若斯特沙利文報告，中國民營腫瘤醫療機構收入從2016年的189億元增加到2021年的499億元，復合年增長率為21.4%，預計2025年將達到1067億元，2021年至2025年的復合年增長率為20.9%。
雖然腫瘤醫療服務市場呈現明顯擴容的狀態，但于美中嘉和而言，其亦存有一些發展劣勢，比如研發投入過低。
具體而言，2019年至2021年，該公司的研發開支分別為340萬元、1130萬元、4040萬元，分別占同期總收入的2.7%、6.8%及8.6%。研發費用率作為一大考察醫療企業核心競爭力的重要指標，該公司的研發投入在醫療行業的確不算高。
綜上來看，不難看出，基于行業發展前景、資源優勢及規模優勢，美中嘉和的成長性還是值得讓人期待的。但需要注意的是，該公司三年累虧逾17億元、研發投入較低等表現也是擺在市場面前明晃晃的發展劣勢，而這一點也或將促使投資者的投資信心大打折扣。
jay
