資金南下涌入快手，市場為增長的確定性投票？

今年“618”，在電商增長整體放緩的同時，以快手抖音為代表的直播電商依然增長強勁，進一步分食市場份額。星圖數據顯示，“618”期間直播電商GMV已達1445億元，同比增長124%，占全網總交易額的比例提升至21%。

快手在今年616購物節中亦表現亮眼，品牌商家GMV同比增長高達515%，其遠超行業整體的成長性引發市場關注。火爆的銷售數據只是快手基本面的一個縮影，南向資金則在更早的時候表達了對快手的看好。

從今年年初開始，南向資金持續買入快手，截至今年6月21日，南向資金在今年對快手的凈買入金額高達167.86億元，當日南向資金持股數約占快手自由流通股本的35.43%。而且，在過去的92個交易日里，凈賣出的交易日數量不到1/4。

南向資金凈買入和快手股價走勢

資料來源：wind，36氪

再看快手的股價，今年雖以調整震蕩為主，近期終于迎來了一輪強勢反彈。比較今年快手股價走勢與南向資金凈買入時機可知，即便在快手出現調整的時候，南向資金依然在堅定的增配快手。那么，是什么原因驅動南向資金在今年如此大手筆的買入快手呢？

流量穩健增長，打破市場擔憂

今年以來，港股市場整體偏弱，恒生科技指數甚至一度跌至歷史底部，快手在今年亦受到了市場風格的影響。不過，超跌后的估值優勢也是其近期股價反彈的動力之一。

在公司基本面上，快手與抖音共同位列直播短視頻行業的第一梯隊，且二者在近年來合計占據了超過一半的市場份額。憑借強勢的龍頭地位，快手在上市伊始的總市值曾一度超過萬億。但是，隨著近年來互聯網流量紅利趨于見頂，市場對快手流量增長和市場地位預期偏悲觀，其股價從去年上市以來的大幅調整亦包含這個原因。

不過，快手基本面的向好，成為打破市場質疑的關鍵。今年5月24日，快手公告了2022Q1業績，流量保持了穩健增長的態勢，用戶黏性持也在續加強。數據方面，今年一季度快手的DAU和MAU分別為3.455億和5.979億，同比增速分別為17%和15%；單個日活躍用戶日均使用時長則達到了128.1分鐘，同比與環比分別增長29%和7.7%。

在業績公告后，快手股價也隨即開啟回彈模式，截至發稿，從5月下旬到6月下旬這一個月的時間里，快手股價最大漲幅超過46%。

業績穩健增長，基本面預期向好

財務方面，快手在近年來的收入增長總體保持了較高水平。2021年，快手全年實現收入810.82億元，在基數已經上來的情況下，同比增速依然高達37.96%，表現出了不俗的成長性。而長期趨勢上的增長放緩，主要還是基數因素。

快手營業收入與同比增速

資料來源：wind，36氪

進入2022年，快手Q1單季度實現收入201.67億元，疫情對公司的廣告和電商等業務造成一定沖擊，導致同比增速下降到了23.78%，但依然超過彭博一致預期2.3pct.預計到下半年，隨著疫情影響的弱化，廣告、電商等板塊增速將出現回暖。

盈利能力方面，快手毛利率在近3年里呈現出明顯改善的趨勢，尤其自2020下半年后，一直保持在40%以上，相較于2018年的低點，提升幅度超過了10pct。毛利率的快速提升，主要毛利率相對更高的廣告與電商業務發展較快，同時毛利率相對較低的直播業務增長明顯放緩，最終改變了快手的業務結構。

快手毛利率變動趨勢

資料來源：wind，36氪

費用方面，由于采用了偏激進的獲客策略，近年來快手的銷售費用支出較多且增長明顯，直接導致其期間費用率的大幅上行。直到2021年銷售費用率達到歷史峰值后，快手通過更高效的獲客手段來實現控費，銷售費用率亦因此出現明顯的環比回落，從而減輕了對利潤的侵蝕。

快手期間費用率

資料來源：wind，36氪

在收入增長和降本控費的共同努力下，快手利潤端出現了超預期改善。2021Q1，快手經調整虧損凈額收窄至37.22億，好于彭博一直預期的-42.7億元；同期經調整凈利率錄得-17.7%，遠高于2021年末的-33.2%。

商業化改變了快手的營收結構

說到快手營業收入近年來的大幅增長的核心原因，前文已有提及，即成長性更強的廣告業務強勢崛起，疊加電商收入的迅速增長。但由于直播收入的增長在2020年大幅放緩，直接導致快手的收入結構出現明顯變化，廣告業務在2021年取代直播成為公司第一大收入來源。

快手收入結構的變遷

資料來源：wind，36氪

收入結構的這一變化，可以說是快手商業化進程中的必然。近年來，隨著流量紅利的見頂，互聯網巨頭們的競爭進入了比拼商業化能力的新階段；于快手的戰略發展而言，商業化則是其繼續提升平臺價值的關鍵。

在過去，行業地位是快手平臺價值最直觀的體現。在直播短視頻行業里，快手與抖音是并列的兩大巨頭，市場份額遠超其他競爭對手；而在整個中國互聯網行業中，快手的DAU已超過3億，領先百度、京東等一眾知名企業，位居全網第四，而巨大的流量基數則反映出快手擁有巨大的商業化潛力。

中國互聯網DAU前10大App(數據截至2021年12月)

資料來源：QM，36氪

回溯歷史，2016年直播的推出被看做是快手商業化加速的起點。經過多年的發展，目前直播收入增速的放緩，主要與快手的商業化打法有關。在當下，直播的地位跟過去相比有較大變化，不再強調對收入的貢獻，而是更加偏向于基礎設施的定位，突出引流功能。

在直播業務調整定位后，引流的關鍵是與快手自身的生態形成協同，即強調草根文化的內容調性與短視頻的形式特征，以內容的獨特性來實現引流。快手還通過拓展新的直播形式來擴大引流范圍，向線下融合的趨勢尤為引人注目。比如，今年年初，快手基于自身用戶特征推出了藍領招聘平臺“快招工”，意在將流量優勢轉化為服務優勢。

關于直播業務的內容取向，無論是突出快手獨特的“老鐵文化”，還是嘗試與實體經濟建立更多的聯系，其目的始終在于通過提升滲透率和用戶黏性，從而提升平臺的商業價值與社會價值，在業績上則是保證直播業務的收入穩定增長，并為廣告、電商等業務的商業化鋪路。

廣告業務是互聯網企業最傳統的變現方式，在快手商業化打法還未成熟時，其存在感并不強。2017年，廣告業務的收入僅有3.91億元，收入占比4.68%。

進入2020年后，隨著商業化的推進，快手的廣告收入開始放量增長。到2021年，哪怕基數已經高企，廣告業務依然強勁增長，同期收入同比增速接近100%，而收入占比超過了50%，已然成為了公司第一大業務。

過去廣告業務收入高增長的核心原因，主要是有巨大的流量和優勢的行業地位打底，滲透率的小幅提高亦能取得極高的增長。再看廣告的業務邏輯，收入上限主要由流量決定，滲透率的提升則主要看加載率和價格。

QM數據顯示，2021年快手的加載率與價格分別為9%和22元/千次，同期抖音的加載率與價格分別為17%和30~60元/千次。

與抖音相比，以目前的滲透率水平，快手的廣告業務還有巨大的可提升空間，遠遠沒有見頂。所以，在今年Q1時，即便遭遇疫情的沖擊，又疊加業績高基數，快手的廣告業務依然具備極強的增長動能，廣告收入增速錄得32.65%，大幅高于國內廣告龍頭分眾傳媒，且在國內百億級廣告收入的互聯網平臺中居于首位。

直播電商是快手的商業化版圖中不可或缺的一部分，自2018年上線后，電商業務同樣保持了高增長。發展到現在，快手的電商業務也做到了行業領先，早在2019年就坐上了全球第二大直播電商平臺的寶座，目前年活躍用戶高達2.1億，且仍在穩健增長。

快手直播電商的業務邏輯與其他平臺有很大不同，快手電商驅動交易的關鍵是信任關系，并非流量驅動，其根源來自于快手的“老鐵文化”。同時，快手也鼓勵入駐商家長效經營，重視私域流量建設，用高黏性來保障增長動能。公開數據顯示，快手電商在2021年9月的復購率高達70%，這正是快手深刻理解自身生態的獎勵。

值得注意的是，收入核算時，直播電商購買流量的收入(快手內部稱“內循環電商廣告”)被計入了廣告業務收入，所以在賬面上，電商業務的成長性略有被低估。同時，直播電商在快手的滲透率持續提升，電商相關的直播內容進一步豐富，2021年，快手上電商內容的總用戶時長增長超50%。從業務模式來看，快手的電商業務與廣告、直播業務之間都有一定的協同性，從而帶動公司整體收入的增長。

商業化能力是未來估值快手的關鍵

早在2021年初，快手上市交易伊始，商業化能力就已經快手最大的想象空間，而且收入結構的變化趨勢在彼時已經顯現。隨著商業化的持續推進，廣告與電商業務目前是快手業績增長的核心動能。·

直播業務雖然定位有所調整，但一些新探索，典型如出于差異化定位，推出面向藍領的直播招聘，讓快手與實體經濟產生了更多關聯，不僅豐富商業化的形式，為業績增長提供了新動力，而且還有利于提升平臺的社會價值。

關于快手商業化的底層邏輯，本質上還是對平臺價值的變現，因此平臺生態建設與商業化之間是相輔相成的關系，以快手廣告和電商業務的打法，意在讓平臺價值的提升與商業化之間能夠形成正反饋螺旋，從而提高了平臺價值變現過程的可持續性。

隨著互聯網流量紅利的見頂，中國直播短視頻平臺的競爭已進入比拼商業化能力的新階段，快手作為龍頭企業，在本身擁有巨大流量優勢的同時，走上了一條符合自身生態的商業化之路，其未來商業化能力的持續提升亦被市場所看好。