美股新股解讀|行業復蘇之際持續虧損，微巴士(WETO.US)面臨怎樣的難題?

在2022財年收入暴漲超10倍后，微巴士開啟赴美上市征程。其于2023年2月10日向SEC遞交了F-1文件，并在6月29日第三次對招股說明書進行了更新。

據招股書顯示，微巴士是在線包車服務商，其申請以“WETO”為代碼在納斯達克上市，計劃在此次IPO中發行4000萬股普通股，每股價格預計在4-6美元，總募集資金至多2400萬美元。

但從業績來看，微巴士目前仍處于持續虧損狀態。2021財年(截至6月30日止12個月)、2022財年，微巴士的收入分別為1065.21萬(人民幣，下同)、1.3億，收入增長超1120%，但同期的經調整凈虧損分別為782.37萬、319.1萬;至2022年12月31日止的6個月中，微巴士的收入增長100%至9372.11萬，但期內經調整凈虧損為174.79萬元。

顯然，隨著疫情影響的消除，微巴士的營收端展現出了強勁的復蘇勢頭，但利潤端的改善則相對較小，為何有這樣的明顯差異?又折射出了公司怎樣的經營難題?透過招股說明書，我們便能一探究竟。

位列中國在線團體出行服務的第二名

微巴士成立于2019年，發展至今僅四年時間，但公司的業務擴張步伐十分迅速。在2019年上線商旅包車業務后，其在2020年分別上線了智慧校車管家系統、旅游業務，并接入了杭州城市大腦;至2021年時，微巴士上線企業版包車系統、全球定制包車板塊;在2022年中，微巴士于美國成立運營公司，上線了全球包車及定制游平臺Wetour，并上線了城際定制專線，且獲得了杭州市網約車經營許可證。

“馬不停蹄”的擴張，使公司的業務場景逐漸豐富，且業務版圖亦延伸至了國外。截至目前，用戶可通過微巴士運營的平臺進行目的地商旅包車、大客戶通勤班車，周邊短途出游，城際專線預訂以及全球中文包車服務預定等。針對不同的場景，微巴士的服務車型覆蓋5-55座，可提供多樣化的產品和服務。

據公司官網顯示，微巴士致力于打造全球一站式定制包車行業全流程服務平臺，其將通過數字化技術賦能定制包車出行場景運營，涵蓋了業務計價、需求管理、調度派單、服務監管、財務結算、車隊和司機導游管理等多個環節。公司希望通過平臺化數字化高效運營能力和標準化服務品質流程和強大供應商整合能力，推進產業中人力，資產和資金的周轉效率提升，加快產業升級。

值得注意的是，微巴士并不擁有車隊，而是采用輕資產運營的方式，與車隊供應商合作，為最終用戶提供集體出行服務，微巴士通常使用實時旅行數據分析技術來提高車輛使用效率和旅行安全，并從交通票價中產生收入，這屬于自營模式。數據顯示，截至2022年9月30日，微巴士的業務生態體系中已有超800家的合作客運公司，超2萬的合作車輛，服務人次超200萬。

而與微巴士這樣自營模式不同，市場中還有著匹配模式。該模式同樣是輕資產運營，但主要功能只是對車輛與最終用戶的需求進行匹配，在出行的服務質量、出行安全和車輛使用效率方面較自營模式有明顯不足，因此該模式下的收入來自于匹配服務費。

得益于微巴士不斷擴展業務場景和自營模式更高的服務質量，短短4年時間，微巴士已成為了行業頭部。據弗若斯特沙利文數據顯示，若以2022年上半年收入計算，微巴士以6110萬人民幣的營收位列中國在線團體出行服務的第二名。

“以價換量”的成果和代價

出行及旅游是受疫情影響的重災區，比如在2020年，國內旅游人數28. 79億人次，同比下降52. 1%，全年國內旅游收入2. 23萬億元，同比下降61. 1%，微巴士亦不可避免的遭受了沖擊，公司2021財年的收入僅1065.21萬元。但隨著國內疫情影響的消除，出行、旅游市場迎來了強勁復蘇，比如2021年全國旅游總人次為32. 46億，雖然只恢復到了2019年的54%，但較2020年時相比，已同比增長12.8%。

面對市場的的復蘇機會，行業玩家會如何選擇?微巴士給出了自己的答案。據招股書顯示，在2022財年中，微巴士乘行業需求改善之際，在定制包車、跟團旅游兩大業務中采取了低價策略，即以低價快速搶奪市場。效果也較為明顯，2022財年中，微巴士定制包車、跟團旅游服務的收入分別增長2716.6%、8128%，占總收入的比例分別為47.6%、37.2%，較2021財年時的占比有明顯提升;同時，通勤班車收入亦增長149.5%。

從營收來看，微巴士“以價換量”的選擇無疑是取得了明顯效果，市場份額大幅上升帶動營收爆發式增長，這或許也是微巴士能以收入計排在行業第二名的關鍵原因。但這樣的戰略選擇也存在明顯的痛點，即在2022財年中，定制包車業務的毛利率僅有1%，下降超5個百分點，跟團旅游業務的毛利率也僅2.1%，處于較低水平。僅有通勤班車的毛利率快速拔升至36.5%，盈利水平恢復明顯，但整體毛利率仍從13.5%下降至6.8%，下滑超6個百分點，這也是微巴士收入暴增超10倍，但仍虧損的關鍵原因。

在2022年截至12月31日止的6個中，微巴士營收繼續保持了增長，但各項業務分化明顯。其中，通勤班車服務的收入下降了20.8%，這主要是因為兩個主要客戶中止了合作。定制包車、跟團旅游則繼續快速增長。

從毛利率來看，通勤班車業務由于主要客戶的流失，報告期內毛利率下降至23%，下滑超9個百分點，定制包車、跟團旅游的毛利率同比則有一定程度的提高，這說明微巴士在采用低價策略拓展市場后，已有一定程度的提價，但報告期內整體毛利率仍下滑1.1個百分點至4.9%，因此報告期內持續虧損。

機遇與挑戰并存

通過上述的梳理，微巴士的業務策略已十分清晰，即在行業復蘇之際以低價快速搶占市場，雖然犧牲了短期的利潤表現，但可快速擴大規模，積累客戶后在逐漸上調費用改善盈利能力。在行業機遇出現之際，微巴士以長期主義做出了更為正確的選擇。

而這一選擇之所以成功的背后，主要有兩大關鍵因素，其一是行業快速復蘇，需求提升明顯;其二是經過前期疫情的沖擊，行業內部分玩家已退出了市場，即供給端有一定的出清，這為微巴士降價迅速擴大市場奠定了堅實基礎。

但從長期維度來看，微巴士的業務經營仍是機遇與挑戰并存的局面。據弗若斯特沙利文預測，集體出行市場規模于2022-2026年復合年增長率將達約17.8%，于2026年市場規模達13561億元人民幣，線上滲透率約29.1%，市場處于快速發展期，微巴士也將從中獲益。

但微巴士面臨的挑戰也十分明顯，即我國的在線集體出行市場呈現出了競爭劇烈且高度分散的格局，全國玩家約有100個，前五大在線集體移動服務平臺的總收入也僅有2.326億元人民幣，足以見這個市場的分散程度之高。

事實上，集體出行平臺、網約車兩個賽道十分相似，很多打法也是相通的，網約車市場中已經出現了一個巨頭滴滴，但集體出行平臺市場為何沒出現巨頭?滴滴已成功如此之久為啥沒在集體出行平臺復制?

這背后的關鍵原因在于，客戶的需求痛點差異十分顯著。網約車是小額高頻消費，講究的就是一個方便快捷，隨叫隨到，不愿等是網約車用戶的典型特征，因此效率在網約車生態至關重要，效率越高，競爭力越強，規模越大，效率也就越高，規模與效率之間形成了不斷促進的正向循環，因此滴滴能夠不斷做大脫穎而出。

相反，集體出行是大額的低頻消費，時效性并不強，可能隔很長一段時間才會消費一次，用戶在看口碑的同時，亦會對多個平臺進行價格的對比，不同平臺之間亦會出現價格差異較大的情況，特別是集體出行其實是TO B的生意居多，企業需要考慮性價比。但集體出行的產品和服務同質化又比較明顯，很難做出明顯的差異化讓用戶買單，這就導致了劇烈的競爭和高度分散的市場。

短期來看，當前的集體出行市場會是個蜜月期，因為行業需求復蘇以及疫情期間的供給端出清，競爭會相對減小;但從中長期來看，市場的供給端將會持續恢復，甚至大于需求端，屆時競爭又將成為焦點。

對于微巴士而言，當前的虧損是戰略選擇的結果，與市場份額迅速擴大相比，亦可接受。但在集體出行這個低頻的場景中，“以價換量”的策略并不長久，這并不能在長期維度上樹立競爭壁壘，所以微巴士未來的發展，仍充滿不確定性。