当中性利率上升，各国央行应准备迅速采取行动

经济政策制定者应该考虑我社会实践复苏过程中具有挑战性的情景，即使是根据某些模型不应该发生的情景。

一个值得注意的情况是，在政治动荡和令人失望的经济活动中，中性利率上升。在经济强劲、企业和政府收入飙升的情况下，中性利率最有可能上升。然而，还有其他可能的情况。

如果在通胀高于预期的情况下实现了充分就业，但与此同时，经济再平衡加剧了分配紧张，并导致公众强烈批评任何潜在的财政或货币政策收紧，情况会如何?假设一旦货币政策开始收紧，短期利率需要远高于预期的升幅才能使通胀保持在目标水平，这一点很快就会变得清晰起来。央行是否会充分收紧政策，即使这意味着将利率提高到几年前被认为不可能的水平?

上世纪60年代末，美国曾出现过类似的中性利率大幅上升。基于过去的信息，劳巴赫-威廉姆斯模型的估算值在这段时间内上升了约1.5%。但是，这是阻止通货膨胀上升(在充分就业的情况下)所需要的实际利率的增加，而不是将其保持在十年中期的最初水平所需要的。

如果在未来几年出现类似情况，从低于中性实际利率的起点出发，在通胀不断上升的情况下，那么隐含的必要名义利率变化可能会大得惊人。上世纪60年代的情况与现在在很多方面都有所不同，但我们对稳定通胀所需的未来利率的了解，可能没有大量关于利率将维持在多低水平的评论所暗示的那么多。

许多中央银行相信他们能够阻止通货膨胀。他们更担心的是有效下限上的有限工具集。然而，历史表明，通胀往往是在政治干预期间出现的，当时，由于计算错误的产出缺口，或对动荡的经济动态与后来的通胀之间的滞后认识不足，央行收紧力度不够。

如果央行在中性短期利率上升之际停止购买债券，长期市场利率就会上升。这将增加政府的偿债成本，但这种转变要真正推动预算赤字，还需要数年时间。

两个重要的未知数,第一,经济活动将是未来利率的敏感程度增加,其次,敏感的通货膨胀动态如何将最近的变化在政府负债和银行资产的构成,其中五分之一可能很快霸菱美联储准备金利息,银行存款的上升不相上下。

未来加息可能是一个非常不受欢迎的选择。目前，许多企业、金融公司和政府的战略中都存在着持续低中性利率的预期。这种信心现在是有用的，它压低了长期利率。但如果投资者和政策制定者同时打消了这种想法，将会出现巨大的动荡。

当然，与其他问题相比，通货膨胀的过度或许值得容忍。但也正是这一点促使我们现在思考这个问题。尽管这几乎不是一种存在风险(就像同时进行两场战争)，但从金融稳定的角度来看，它很可能导致巨大的波动。

如果央行不以足够的加息来应对中性利率的上升，那么通胀、资产价格泡沫或破坏性的后期紧缩政策就会随之而来。中国经济的利率敏感性可能已经上升，因此即使加息几百个基点，也可能导致经济急剧放缓或资产价格下跌。

这种黑暗的情景不是任何人的基本假设，对此最合理的反对意见是，如果没有强劲的增长，收益率和中性利率就不会持续上升。但“两条战线的战争”的观点提醒我们，这个反对意见并不是一个普遍规律。