九月匯率波動，主要因素簡析

【野叔觀察】

9月28日，中國外匯交易中心官網公布的CNY匯率中間價顯示，當日USD/CNY中間價為7.1103，比上日下調385基點。同日，離岸價匯率已經下行至7.2233。此前的9月26日，央行官網已經發布了《中國人民銀行決定將遠期售匯業務的外匯風險準備金率調整為20%》（當日中間價突破7）。時隔兩年后匯率“破七”與上調遠期外匯風險準備金，引起市場廣泛

。

那么，僅僅從金融角度看，影響匯率較大波動的因素、對外幣存貸業務的影響主要有哪些呢？后期分別會有什么變化可能呢？

國債收益率差因素

從在岸中間價的月均值看，這一輪CNY匯率下行的拐點出現在今年3月，當月的月均值為6.3457；而下行幅度最大在5月，當月的月均值下行至6.7071。顯然，這兩次持續下行與美聯儲3月和5月分別加息25個基點和50個基點形成的十年國債收益率迅速上行強相關，即收盤值從2月的1.822%上行至5月的2.849%。當然，美元指數走勢與之基本一致，目前已經突破114的高位，說不定后期可以創下本世紀的新紀錄。

由于今年以來美債收益率上行明顯，盡管我們的十年國債收益相對穩定，但是仍然國債收益率差（未考慮CPI的名義值）出現負值，且有擴大趨勢。例如，9月28日內外十年國債收益率分別為2.756%和3.992%，前者減后者形成-123.6個基點的差距（相關詳情見本文附圖二）。這是近年來相對少見的現象。

即使不考慮CPI因素，名義上的國債收益率的差值同樣與匯率存在一定的負相關關系，至少2018年1月以來的中期趨勢如此。關于后期變化的可能性，金融野叔認為，一方面我們的LPR等仍然需要下行，因此長期國債收益率明顯升高的可能性較小；另一方面市場普遍預期今年四季度美聯儲仍然還有很大的加息可能性，所以雙方國債收益率仍然可能保持負值，且絕對值有可能比9月份的更大，那么CNY相對還有下調空間。

外匯儲備額度因素

首先，從外匯儲備額度單一因素看。從2001年以來的長期視角觀察，外儲絕對額與匯率表現為正相關關系，即外儲總量增多則CNY匯率上行，反之則相對下行。從年均值看，2001年USD/CNY約為8.2772，當年末的外儲額度相對最少；2014年USD/CNY約為6.1428，出現新世紀以來的年度最高匯率，恰好當年末的外儲余額達到各年的年末最大值38430.18億美元（年內曾突破4萬億美元）。

今年以來，外儲總量表現為略有減少的趨勢，即從上年末的32501.66億美元，下降至8月末的30548.81億元美元（相關詳情見本文附圖三）。這與長期趨勢相同，即外儲總量相對減少，則匯率表現相對下行。

雖然今年1月至8月貨物累計出口總額增長較好，貿易順差累計達到5605.25億美元，比上年同期多2028.76億美元。不過，前8個月銀行外匯結售差額只有1093.7億美元，反而比上年同期減少486.83億美元（均含經常項目、資本和金融項目）；其中前8個月的資本與金融項目結售差額為-6.5億美元，上年全年差額則為832.31億美元。與上年相比，目前不同項目下的外匯流向可能呈現出不同的趨勢。

其次，從外儲外債的凈額雙因素看。目前外匯管理部門披露的最新外債數據至今年一季度末，3月末全口徑外債頭寸27102億元美元，與同期外儲的差額為4778億美元（相關詳情見本文附圖四）；這是2013年末以來的相對最小值。

同樣，從長期看，外儲減去外債之后的凈額與匯率存在一定的正相關關系，即凈額較多時匯率相對走高，反之則相對走低。從今年以來的情況看，凈額表現為相對減少。盡管今年一季度比年初全口徑外債頭寸有所減少，但是如果后期外儲頭寸減少更多的話，二者凈額仍然可能縮小。

外匯存貸增長變化

從外匯存款增速看，與今年3月匯率下行趨勢整體上一致的是，金融機構外幣存款增速持續下行（時滯約一個月），即4月開始呈現同比負增長。8月末，外匯存款余額9112.26億美元，同比增長-8.85%，出現了近年來的一個相對低值（相關詳情見本文附圖五）。而在2021年二季度，在匯率較高的時段，外匯存款各月同比增速均在30%以上。

從外匯存款存量上看，近年來外匯存款高峰值為今年2月末的10538.7億美元（相對于匯率拐點時間提早約一個月），在去年同月增速較高的基礎上當月同比增長9.59%。外匯存款的月度存量與同比增長的拐點，正好在匯率拐點時間的一前一后，不能簡單地把這種現象看成“純屬巧合”。

從貸款看，今年3月末，金融機構的外匯貸存比達到90.14%，比上年同期下降5.67個百分點，也就是說貸存比并不高；所以，4月25日央行下調金融機構外匯存款準備金率的相關信息中，并未提及“外匯流動性管理”這個與總量相關概念，而是使用了“金融機構外匯資金運用能力”的表述，說明當時管理的預期目標顯然是為了匯率穩定。

值得一提的是，今年8月末外匯貸款余額8268.15億美元，比上年同期減少1161.42億美元，同比增長-12.32%；同期外匯貸存比為90.74%。后期一段時間，如果匯率持續表現波動上行趨勢的話，外匯存款和貸款的增速回升的可能性就相對較小。

野叔的結語

對于9月遠期售匯業務的外匯風險準備金率上調，市場一般觀點均認為，這是為了抑制遠期套利交易行為和貶值預期，以促進CNY的幣值相對穩定。當然，貨幣工具實際運用效果，還需要持續觀察。

存款和貸款利率也好，國債收益率和匯率也好，作為一種重要的宏觀經濟指標，都可以反映出資金的流向，特別是后兩者可以反映不同幣種資金的區域流向。這些流向趨勢的變化，對于資金市場與資本市場的相關指數（例如股指）變化都有較大影響。

本文轉自:金融野叔