凈利率高達66%，“醫美茅”成也暴利，敗也暴利？

近日，“醫美茅”愛美客發布了2021年年報，在醫療美容行業發展的黃金時期，愛美客維持了業績高增長趨勢。2021年營業收入同比增長14.48%，同時凈利潤同比增長了117.81%，一年凈賺近10億元。

愛美客業績高增的背后不僅源于下游日益增長的需求，更重要的是由醫療研發帶來的高盈利能力，截至2021年，愛美客的毛利率高達93.7%，同時凈利率為66.12%，高暴利的醫美生意讓真正的茅臺都自愧不如。

但自去年下半年以來，愛美客股價卻持續下挫，未來醫美茅又將何去何從？

一、愛美客是否還能維持高增長？

自2022年開始，市場對愛美客的業績增長預期便不再是翻倍增長了，所謂高業績增長才能對應高估值，業績增速一下降，估值的下挫便帶動著愛美客短期股價的下跌。

但面對一個成長股，研究愛美客未來業績是否能穩定甚至超預期便成為至關重要的事。

1、從短期來看，下游銷售動力下降與產品放量周期相關

利潤表是企業經營成果的體現，但財務分析高手總是對于資產負債表情有獨鐘，因為他們知道再光鮮亮麗的業績只能代表著過去，而報告期末那張資產負債表才象征著未來。

繼而，在愛美客的資產負債表我們可以發現以下兩個問題，企業應收賬款周轉率在下降和代表企業預收貨款的合同負債在降低，成為企業下游增長動力一年不如一年的直接體現。

但關于這兩項指標下降的背后原因我們還能找到更深層次的答案，即早先上市的重磅產品（“嗨體”）經過多年的推廣已充分放量，但新上市“童顏針”產品接棒效應還未能顯現。

截至2021年，以嗨體為核心的溶液類注射產品實現營業收入10.46億元，較2020年增長了134%，而如果要求嗨體再在短期一年的時間再實現翻倍難度將變得很大，嗨體產品自2016年上市至2021年銷售收入達到約10億元，成為公司第一大產品，用了近五年的時間；

而“童顏針”，基于聚左旋乳酸的皮膚填充劑-濡白天使于2021年6月才獲得國家藥監局批準上市，屬于凝膠類注射產品，它實現銷售放量也需要一個過程。

2、但從長期來看，增長仍具確定性

因此，雖然短期來看，愛美客的業績增長會有趨緩趨勢，但根據“嗨體”和新上市的“童顏針”濡白天使這兩款產品，我們就能對愛美客的業績增長保持確定性。

除此之外，愛美客還通過自研和合作等方式不斷擴大產品布局，其中企業尚未布局的肉毒素市場的潛在市場空間還要大于透明質酸鈉（玻尿酸）市場。

目前，愛美客仍然是國內醫美市場的領軍企業，不僅嗨體已多年獨占頸紋市場，“童顏針”也是國產及世界首款獲批的含左旋乳酸-乙二醇共聚物微球的皮膚填充劑。

嗨體市場空間仍然廣闊，以及“童顏針”差異化定位面部主打產品，雖然市場競爭格局可能不及嗨體，但成長空間仍然不容小覷；

“童顏針”作為醫美再生類產品，其療效要優于“嗨體”，“嗨體”單療程治療結束后可維持6~12個月，而童顏針的維持時間最長可達2年。

據弗若斯特沙利文研究報告統計，截至2020 年，愛美客在基于透明質酸鈉的皮膚填充劑市場，按銷售量計算占國內市場份額達到27.2%，在所有制造商中排名第一；以及按銷售額計算占國內市場份額達到14.3%，在國產制造商中排名第一。

對標國外龍頭企業艾爾建，我們認為目前這個階段，愛美客也主要差在產品線布局上，艾爾建醫美已覆蓋面部、整形外科、再生醫學、身體輪廓與皮膚護理業務，但一方面愛美客不斷加快研發投入逐漸豐富產品線布局，另一方面也在進行對企業現有產品銷售具有協同性的股權投資，不斷提高自身的競爭能力。

二、醫美市場監管趨嚴、潛在集采風險也是隱患？

今日的愛美客不僅讓我們想到了貴州茅臺，還讓不少投資者想到了長春高新，因為和醫療屬性相關，長春高新便因為生產激素集采風險受到不少影響，大多數公立醫院設置的兒科門診對生長激素的院外市場形成了“未知”的沖擊。

暴利的醫美生意不僅引發了投資者的集采隱憂，而且也使醫美市場面臨了切實趨嚴的監管。

其中，對于集采這一風險來說，我們認為根本沒有可能，這個看醫美耗材是否用能納入醫保就知道了，與減肥、美容、治療脫發等作用的藥品均被明確為不能納入醫保的行列，那么既然如此，醫美終端市場便主要為私營醫療機構，其產品價格變動則主要被市場供需決定。

以韓國為例，韓國醫美市場始于二十世紀九十年代，比我們國家的發展早了近20年，而截至今日，韓國整形外科醫生超過70%分布于診所，三級醫院、綜合醫院等占比不到20%。

除此之外，因為醫療美容和人們的生命安全密切相關，近幾年醫美監管政策不斷出臺，為行業發展形成一定擾動。

3月9日，據廣東省發布的《廣東省衛生健康委辦公室關于征求我省醫療美容外科項目及其分級管理目錄意見的函》文件，依據手術難度和復雜程度以及可能出現的醫療意外與風險大小，美容外科項目可分為四級，醫療美容機構需達到指定標準方可開展相關美容外科項目。

這也就意味著很多民營醫美機構（廣東）因為不再具備原有級別的手術資質，將導致醫者流失，但對公立醫院而言，能不能消化那么多求美者，還是個未知數。

因此，我們認為醫美政策的監管雖然有可能短期內給上游企業銷售造成沖擊，但似乎從供需的角度可以看出來，醫美市場的發展由需求驅動，并非供給驅動，未來無論是上游企業還是中游醫療機構，進入壁壘雖然會受到較嚴格的限制，但市場需求并不會下降，反而有利于龍頭企業的成長，這對愛美客的長期發展并不會產生致命的不利影響。

說到最后，我們得到了愛美客仍然有望維持醫美生意“高暴利”屬性的結論，但似乎對于它為何能維持這么高的毛利率、凈利率知道的較少，你想知道它是怎么做到的嗎？評論區留言告訴你~

本文轉自:小北讀財報