中信證券：百度(09888)悲觀預期觸底，云計算、智能駕駛驅動中長期增長

今年以來，國內互聯網監管的趨嚴，使得百度(09888,BIDU.US)在內的中概互聯網公司股價大幅回撤。不考慮其他業務貢獻，現有的市值對應百度核心搜索&信息流業務的PE(2021E)僅為15倍。短期而言，雖然數據監管、部分地區疫情與自然災害使得國內在線廣告承壓，但百度移動生態在搜索+信息流、托管頁以及小程序的驅動下，整體業務具備較好的韌性。中長期維度下，智能云、智能駕駛作為公司未來的兩大增長曲線，貨幣化路線逐步明晰，長期價值正逐步顯現。當前公司股價僅體現了公司移動生態業務的價值，智能云與智能駕駛業務的積極進展預計將成為公司股價上行的催化劑。

報告緣起：明確三條增長曲線，當前估值具備較好的安全邊際。

今年以來，在互聯網監管趨嚴以及交易層面的外部擾動下，百度股價自高點回撤近50%。2021年百度世界大會明確了公司移動生態、智能云、智能駕駛的三級增長路徑，中長期業績的確定性正在逐步提升。我們認為，百度當前價格已經充分price in了市場的悲觀預期，公司中長期內在成長邏輯并未發生明顯變化。短期而言，不考慮其他業務貢獻，現有的市值對應百度核心搜索&信息流業務的PE(2021E)僅為15倍。而隨著公司智能云、智能駕駛業務的快速進展，公司估值仍有上行的空間，當前時點公司安全邊際顯著，配置價值凸顯。

移動生態：強化自身的流量閉環能力和商業變現效率。

在原有的搜索與信息流基礎上，百度持續升級移動生態，并提出X+Y戰略。在“X”的橫向層面，豐富搜索、信息流、長視頻、短視頻、直播等多場景流量獲取入口，依靠近400萬的百家號創作人持續豐富內容體系。在“Y”的縱向層面，深入拓展醫療、知識等多個垂直領域，培育優質內容與應用場景。

此外百度通過小程序、托管頁等閉環能力，持續提升廣告營銷之外的全域服務能力，積極拓展互聯網醫療、交易服務等其他變現方式。通過轉型，百度APP月活用戶超過6億，人均單日在線時長超過40分鐘。中短期而言，雖然局部地區的疫情以及自然災害等對國內廣告需求產生一定壓制，數據隱私監管一定程度影響廣告算法，但我們認為，在國內經濟復蘇以及在線化趨勢下，2021年國內網絡廣告仍將有望保持20%的增速，百度以搜索為主的廣告形式以及豐富的移動生態，整體韌性較強。百度短期雖然有一定壓力，但全年仍有望維持10%以上的增速。

百度智能云：公司中期成長的第二曲線。

我們認為，國內云計算產業正在步入新階段，政企將逐步取代泛互聯網公司成為上云主力，百度智能云在千行百業數字化的浪潮中有望持續受益。百度智能云的產品結構、下游客戶與傳統云計算廠商存在顯著差異。

產品層面，百度聚焦AI解決方案的輸出，PaaS與SaaS業務占比相對較高，一體化交付能力突出。客戶層面，百度智能云依靠智能駕駛的先發優勢，持續獲取國內智能交通業務訂單。依靠相對突出渠道、AI與綜合解決方案能力，亦吸引金融、政務、公共事業、物流等中大型企業。而智能交通作為百度云目前最大的細分賽道之一，未來5年國內交通智能化的比例將超過30%，百度將覆蓋100個城市，市場空間依舊廣闊。

我們預計百度智能云2021年收入將超過140億元，是公司中期增長最快的業務，未來隨著下游用戶的持續復購，規模效應與upsell的策略將帶動利潤的持續改善。作為公司第二增長曲線，百度智能云將在中期帶動公司整體估值的提升。

智能駕駛：三大業務貨幣化思路逐步明晰，集度汽車加速推進。

隨著公司智能駕駛業務的逐步落地，百度智能駕駛的行業地位、商業化前景日益明晰。

技術角度，我們認為百度中長期的優勢仍將繼續保持，主要邏輯在于，百度是國內唯一具備全棧式自動駕駛研發能力的公司，從數據獲取、底層算力、軟硬件開發等層面形成閉環，規模效應、協同效應突出。此外百度擁有測試里程750萬英里的L4級別路測數據，通過傳感器解耦、數據與地圖復用等方式，實現L2的降維輸出。

商業化層面，百度三大業務的時間表與規劃亦不斷明晰：1)Robotaxi發布服務平臺“蘿卜快跑”，公司預計在2025年覆蓋60余個城市，數萬臺運營車輛，單車單日訂單量接近20單。2)ASD層面，百度預計2025年實現100萬的智駕前裝量與千萬量級的智艙前裝量。3)車路云層面，截至二季度百度ACE訂單累計超千萬的城市達到20個，公司預計未來5年將達到100個。

整體而言，百度智能駕駛的商業化路線更加明晰。此外，集度汽車亦加速人才建設與產品研發進度，與寧德時代、大陸集團等建立合作，并完成首次風洞實驗。我們預計集度將在2022年發布新品，進一步豐富百度智能駕駛的產品線。我們認為，智能駕駛業務的積極進展，將為公司打開更大的估值彈性。

其他業務：獨立融資引入市場化機制，新業務價值逐步顯現。

在移動生態、智能云、智能駕駛三大增長曲線之外，百度亦在智能硬件、AI芯片等領域積極探索，進入在線營銷之外更大的市場。百度通過獨立融資的方式引入市場激勵，在帶動團隊積極性的基礎上，使得市場逐步對其業務價值有更為直觀的認知。智能硬件層面，小度科技獨立于SLG事業群，在硬件基礎上向內容、營銷等方向發力，2021Q2服務與營銷收入占比接近10%，并在2020年9月、2021年8月進行兩次獨立融資，估值接近50億美元。此外百度旗下昆侖芯公司進入AI芯片領域，昆侖1、昆侖2兩款FPGA芯片在為百度提供內部支持的同時，積極對外輸出加速卡等產品。2021年3月完成獨立融資，估值約130億人民幣。我們認為上述市場化機制將進一步帶動市場對百度相關業務價值。

風險因素：

國內互聯網監管政策持續趨嚴的風險;疫情演進導致廣告主業承壓的風險;YY并購未能完成導致股價波動的風險;組織及人事改革導致業績波動;愛奇藝虧損擴大;AI、云計算及自動駕駛商業化推廣速度不達預期等。

投資建議：

對百度而言，隨著智能云、智能駕駛等第二、三條增長曲線的高速增長，我們認為公司中長期的投資價值依舊突出。不考慮其他業務貢獻，現有的市值對應百度核心搜索&信息流業務的PE(2021E)僅為15倍。短期而言，即便近期偏弱的市場情緒，以及國內互聯網行業政策監管導致互聯網公司整體估值的下行，但公司各項業務仍具備上行潛力。綜合公司業績指引等因素，我們維持此前盈利預測，但短期內仍需關注近期疫情擾動等潛在風險。

本文選編自“中信證券研究”，作者：許英博、陳俊云、王冠然，智通財經編輯：張金亮。

本文轉自智通財經，如要了解詳細內容可以訪問原站查詢。