智通財經APP獲悉，7月7日，惠譽已將海倫堡中國控股有限公司(Helenbergh China Holdings Limited，簡稱“海倫堡中國”)的長期外幣發行人違約評級(IDR)從“B+”下調至“B-”。評級已被列入負面觀察名單(RWN)。
評級下調反映了該房地產開發商流動性空間減少和再融資風險上升，因為惠譽認為其資本市場準入在短期內仍將受到限制。海倫堡中國的可用現金應足以覆蓋2022年的債務償還需求，但該公司依賴內部現金生成進行償還，將對其流動性緩沖造成壓力。
RWN反映了該公司償還2023年債務的不確定性增加，包括總計39億元人民幣的離岸資本市場債券到期。
關鍵評級驅動因素
大額短期到期：海倫堡中國有13億元人民幣的資本市場債務將于2022年剩余時間到期，并有27億元人民幣的銀行貸款和26億元人民幣的信托貸款需要在年內進行再融資或償還。2023年該公司有總計39億元人民幣的大額資本市場債務到期，其中包括3.5億美元的票據將于3月到期和2.7億美元的票據將于10月到期。
融資渠道有限：惠譽預計海倫堡中國的資本市場準入在2023年上半年之前仍然有限，這將導致其依賴手頭現金和合同銷售產生的現金來為債務償還提供資金。惠譽認為，海倫堡中國與在岸銀行、非銀金融機構和資產管理公司保持了牢固的關系，允許其項目公司進行展期或再融資，因為該公司已用資產管理公司的貸款為其約一半的信托貸款和可轉換債券再融資。
截至2021年底，海倫堡中國的其他借款(不包括銀行貸款、公司債券和可轉換債券)占其總債務的29%。
流動性減弱：惠譽估計海倫堡中國的可用現金足以覆蓋2022年剩余時間的債務償還需求。然而，還款將削弱其流動性緩沖。截至2022年5月底，海倫堡中國的總現金余額從2021年底的178億元人民幣下降到154億元人民幣。惠譽估計，截至5月底該公司有超過90億元的可用現金用于償還控股公司的債務，包括控股公司層面和項目層面分別為13億元人民幣80億元人民幣。
銷售下降幅度較小：在消費者信心和需求疲軟的情況下，海倫堡中國的合同銷售額在2022年5月同比下降27%至176億元人民幣。然而，跌幅比市場平均跌幅(約50%)要小。2022年4月和5月的銷售額分別環比增長22%和21%，表明有所復蘇。然而，惠譽認為，2022年下半年銷售增長發生更為廣泛的復蘇仍不確定，預計海倫堡中國的全年合同銷售額將下降25%左右。這將給公司的現金流生成和流動性帶來壓力。
業務狀況較弱：在交付利潤率較低的項目并提高銷售成本后，海倫堡中國的EBITDA利潤率(加上商品銷售成本的資本化利息)從2020年的19%下降到2021年的12%。由于該公司預計在毛利率較高的一線和二線城市交付項目的比例上升，未來兩年利潤率可能會略有提高。考慮到2022年土地收購量降至較低水平，惠譽估計海倫堡中國的土地儲備可供開發年限將下降，但由于土地儲備充足，該年限應能保持在四年以上。
對持續經營能力存疑：海倫堡中國的審計師安永在經審計財務報表中表示，海倫堡中國是否能夠持續經營存在重大不確定性。截至2021年底，該公司的短期債務總計151億元人民幣，而可用現金和現金等價物總計109億元人民幣。這可能會引起對公司持續經營的能力產生重大懷疑，審計師的意見沒有就此事項進行修改。
ESG-財務透明度：海倫堡中國的財務透明度ESG相關性得分為“4”，因為該公司未公開上市，財務信息的公開披露有限。這對信用狀況具有負面影響，并與評級和其他因素相關。
評級推導摘要
惠譽認為，海倫堡中國的流動性狀況與同行弘陽集團有限公司(Hong Yang Group Company Limited，簡稱“弘陽集團”，B-/RWN)和合景泰富集團控股有限公司(KWG Group Holdings Limited，簡稱“合景泰富集團”，01813，B-/RWN)相當。海倫堡中國和弘陽集團都有足夠的現金來覆蓋2022年剩余時間的債務償還需求，但他們償還2023年到期的資本市場債務的能力存在較大的不確定性。2022年合景泰富集團的到期債務多于海倫堡中國、時間方面更為緊迫，但惠譽認為，由于與海倫堡中國相比，合景泰富集團的地域分布更多元化、資產組合質量更好，合景泰富集團的再融資渠道可能更具多元化。
海倫堡中國的業務狀況與弘陽集團相似，因為兩家公司主要面向二線和三線城市，合同總銷售額約為800億元人民幣。
關鍵評級假設
本發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括：
-2022年權益合同銷售額下降25%，2023-2025年每年增長3%
-2022年合同平均售價下降12%，然后在2023-2025年恢復到增長2%
-2022-2023年EBITDA利潤率(加上資本化利息)為約13%
-2022年盡量減少土地收購以減少現金流出
評級敏感性
可能單獨或共同導致惠譽采取正面評級行動/上調評級的因素包括：
-如果不滿足負面評級敏感性，將解決RWN。
可能單獨或共同導致惠譽采取負面評級行動/下調評級的因素包括：
-流動性或融資渠道惡化，無法解決2022年和2023年上半年剩余時間解決債務。
-合同銷售額或現金回款大幅下降。
流動性和債務結構
流動性緊張：海倫堡中國的總現金余額從2020年的210億元人民幣降至2021年的178億元人民幣，而其流動性比率(可用現金/短期債務)從0.76倍降至0.72倍。惠譽估計2022年5月底用于償還債務的可用現金足以覆蓋2022年剩余時間的債務償還需求。然而，這可能不足以應付2023年到期的39億元人民幣大額離岸資本市場債務。
惠譽認為，該集團進入資本市場的機會在短期內可能仍然有限，必須依靠內部現金償還債務。這將影響其可用現金余額，并減少其流動性緩沖。
發行人簡介
海倫堡中國間接持有廣東海倫堡地產集團有限公司(Guangdong Helenbergh Real Estate Group，簡稱“廣東海倫堡”)100%的股權。廣東海倫堡由黃熾恒先生于2005年創立。2009年，該公司開始在全國建立業務，并將業務擴展到昆明和武漢。項目主要分布在惠州、昆明、武漢、中山、廊坊等二三線城市。
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