去年賣馬桶創收25億的箭牌家居IPO了，高瓴、深創投入股

國內家居建材行業掀起了一陣“上市潮”。

繼慕思股份上市后，國內家居建材行業掀起了一陣“上市潮”。據“家居新范式”垂媒統計，僅今年上半年就有逾30條家居行業上市相關內容，平均每周有1.5條涉及家居企業上市信息。

10月26日，N箭牌(001322.SZ)在深交所正式掛牌上市，發行價12.68元/股，開盤價15.22元/股。其盤中股價最高達18.26元/股，較發行價漲44%，市值最高超過176億元。

截至收盤，箭牌家居報17.01元/股，上市首日大漲34.15%，總市值164.25億元。

事實上，箭牌家居的上市之路并非一帆風順。公司早在去年7月就已首次提交招股書。之后，證監會連發61問質詢。今年1月，公司更新招股書，但其IPO進程卻在同月下旬被按下暫停鍵。有消息稱，箭牌家居合作的會計事務所涉及樂視網財務造假案，從而對箭牌家居上市進程有所影響。

成立于2013年的箭牌家居，專注于家居產品的研發生產及銷售，產品涵蓋了衛生陶瓷、龍頭五金、浴室家具、瓷磚、浴缸浴房、 定制櫥衣柜等全系列家居產品，目前，箭牌家居旗下擁有三個子品牌，分別為ARROW 箭牌、FAENZA 法恩莎、ANNWA 安華。其中，讓大眾最熟悉的產品則有馬桶、花灑等衛浴產品。

高瓴、北京居然與紅星美凱龍為前十大股東

回顧箭牌家居的融資歷程，公司一共經歷了7次增資、一次股權轉讓。

前四輪增資股東均為內部股東，包括樂華恒業投資、謝岳榮、霍陳貿易、霍少容。

從第五次增資開始，箭牌家居才開始引入外部投資者，2019年10月24日，箭牌的第五次增資吸引了中證投資、金石坤享，分別出資469.46萬元與352.17萬元，這一輪估值為70億元。時隔一年，公司再次進行增資，這一輪吸引了高瓴資本透過珠海岙恒以對價3.375億元來持股3%，深創投增資8750萬元以持股0.78%，該輪公司估值漲至112.5億元。

最后一輪增資發生在2020年12月。這一輪的前十大股東中，出現了兩大家居品牌的身影，如北京居然和紅星喜兆，前者是居然之家，后者為紅星美凱龍子公司。換而言之，紅星美凱龍通過紅星喜兆來對箭牌家居持股0.47%。

7次增資以及1次股權轉讓后，樂華恒業成為第一大股東，手握55.24%股權，謝岳榮持股23.94%成為第二大股東，霍陳貿易（實控人為謝岳榮配偶霍秋潔的哥哥霍振輝）與霍秋潔的姐姐霍少容，則分別持股9.21%、3.68%，成為第三、第四大股東。其中，樂華恒業依然是謝、霍家族控制的企業。另據招股書中顯示，謝岳榮夫妻及其子女謝安琪、謝煒一家四口就已合計持有公司79.17%的股份。因此，箭牌家居是典型的家族企業。

箭牌家居創始人謝岳榮的教育背景為他創辦公司起到了重要的奠基作用。謝岳榮畢業于江西景德鎮陶瓷學院，這是國內唯一一所以陶瓷為特色的本科學校。1994年，30歲的謝岳榮創辦了箭牌衛浴。創立之初，箭牌衛浴研發的第一款產品是連體馬桶。公司通過漿料改革工藝創新，優化馬桶產品生產，以達到生產成本與用水量雙重下降的效果。國內也因此掀起了一陣“連體馬桶風潮”。

成立近30年的箭牌，經歷了三個發展階段：

早期，公司研發了第一個窯爐用來燒制陶瓷馬桶，后續誕生了花灑、龍頭等五金產品，當時生產基地是作坊性質的工廠。

1999年，公司開啟了擴展的階段，由馬桶、五金產品拓展至高端衛浴產品，并成立了法恩莎衛浴品牌，擴大生產線與生產規模。

2003年，箭牌又成立了安華衛浴，聚焦較低端的衛浴產品市場，進一步占據市場份額。

在早期發展過程中，箭牌家居“喜提”幾項“第一”。比如在國內首個攻克連體馬桶技術難題。國內首個推出6L節水技術的連體馬桶、國內第一個推出“自潔釉”技術；第一個提出“人文衛浴”的概念，并大力研發衛浴產品的人體工程學。

馬桶作為箭牌家居的起家產品，成為公司的主營產品之一，也是重要收入來源。后續，箭牌家居對產品線進行延展，產品品類新增了龍頭五金、浴室家居、瓷磚、定制櫥衣柜等。

“增收不增利”現象待解

從業績數據來看，近兩年來，箭牌家居出現“增收不增利”現象，2019年至2021年，營收分別為66.58億元、65.02億元、83.73億元，但與此同時，其凈利潤連年下降，分別為6.21億元、5.87億元和5.76億元。這一現象，在今年上半年初見好轉，箭牌家居上半年收入為收入33.07億元，凈利潤2.39億元，同比增長51.21%。

縱觀箭牌家居的收入結構，其拳頭產品——衛生陶瓷（馬桶、盆類為主）由于是公司的傳統優勢業務，因此一直占領鰲頭，從2019年至2021，衛生陶瓷業務的收入分別達31.29、30.99、29.98億元，占總收入超過四成。整體收入有所下滑，這意味著，盡管是起家產品，箭牌家居的衛生陶瓷業務已接近經營的天花板了，規模與銷量都比較穩定的情況下，其增長空間有限。

按細分產品拆分來看，馬桶是對公司收入貢獻力度最大的產品，近三年平均占衛生陶瓷收入六成以上。僅僅是2021年，箭牌家居就靠售賣馬桶產品獲得超過25億元營收。

其中，智能坐便器是最受歡迎的產品品類，近兩年占營收的比重逐步增加 ，這是由于消費需求的升級、技術研發的進步等因素所帶來的變化，但這一變化的另一面是普通坐便器陷入收入下降。在2020年，普通坐便器面臨銷售收入下降之時，公司通過直營電商業務的推廣與拓展家裝渠道等方式，在2021年實現1.5億元的收入增長。

作為箭牌的第二大品類，龍頭五金產品的收入占比不斷提高。2021年，該品類的收入占比已接近總營收的三成，收入達22.51億元，這一增長現象主要由淋浴花灑和水龍頭產品所貢獻的。消費升級與日漸激烈的行業競爭，對箭牌家居而言，推動了公司的產品創新 。在研發方面，箭牌近幾年推出了智能恒溫花灑、智能恒溫龍頭等龍頭五金產品。

箭牌家居并不止步于此，尋求新的增長點變得迫在眉睫。2020年，箭牌家居在瓷磚品類上尋求新的突破，比如推出大規格瓷磚、功能性瓷磚并得到市場認可，其中，有釉類瓷磚的收入同比增長 10.46% ，成為瓷磚產品新的收入增長點。自2019年至2021年，瓷磚品類收入由5.29億元穩步增至6.25億元。

毛利率方面，拳頭產品衛生陶瓷的毛利率平均保持在30%左右，龍頭五金的毛利率則為29%。

面對近兩年凈利潤出現下降，箭牌家居解釋稱，原材料上升是主要原因。在陶瓷衛浴行業中，其原材料成本占總生產成本五成以上，因此，近幾年上游原材料價格的上漲給箭牌家居等企業帶來了不小影響，主要表現為毛利率波動。由此可見，這一波動給箭牌家居提出了更高的要求。對上游原材料的把控、在公司內部降本增效、或將相關成本及時向下游轉移，成為公司目前保證經營穩定的重要選擇。

應收賬款逐年增高，與公司的銷售模式有一定關聯。在銷售模式方面，箭牌家居主要分為直銷與經銷這兩種。但公司對經銷商的依賴程度過高，自2018年至2021年，公司有超過九成收入都來自于經銷模式。2019年至2021年，公司應收賬款分別為 2.17億元、2.37億元與3.20億元，呈現逐年上漲的趨勢。

應收賬款大部分來自于直銷模式下的工程客戶，尤其是下游地產客戶。當地產客戶陷入流動性困境時，就會對公司的應收款逾期產生影響。比如，從公司財務數據中可見，2020年末，由于箭牌當年直營工程業務規模有所收縮，同時前期款項尚未收回，而導致其應收賬款占比大幅提高。

募資擴產，在“紅海”爭奪“一杯羹”

近兩年來，家居建材企業扎堆上市，釋放出紅海競爭加劇的信號。

據中國建筑衛生陶瓷協會透露，陶瓷行業的市場競爭格局逐漸集中化。隨著競爭加劇，頭部企業在品牌、規模、資源等方面的優勢日益明顯。這些頭部企業快速擴張，自2016年至2020年，行業銷售額前十企業的市場占有率提高了3%，達到18%，到“十四五”末行業集中度或將超過20%。

基于這一趨勢，為把握行業機遇，2021年，以東鵬控股為代表的頭部上市公司紛紛開展并購、擴張。據統計，2021年行業共有14家陶瓷廠整廠成功拍賣，成交總價合計約6.4億元，多個優質資產落入東鵬控股等上市公司手中。

并購之余，2021年頭部陶企還進行大規模的投資擴張，有典型例子如：蒙娜麗莎收購高安市至美善德新材料，當年共投產了15條生產線。

卷入上市潮的箭牌家居，也有自身的擴產節奏與計劃。本次上市，公司已募資12.18億元，據招股書顯示，公司所募得資金計劃用于布局智能化改造、研發中心建設和品牌營銷網絡升級等。具體來看，其大類支出分別是智能家居產線改造4.8億元、五金產線擴張4.6億元、檢測中心1.7億元、新零售渠道建設2.6億元。透過這幾個項目可見，箭牌家居未來將著重提升產品的研發能力及生產規模、擴展新零售渠道等。

若公司繼續保持其在品牌、產品品類布局及銷售等方面的行業優勢，未來箭牌家居將有望在行業整合、集中度提高帶來的市場份額中受益，并在主營業務穩定增長之際，尋求更多新業務的增長空間。

本文轉自:融資中國