獲“寧王”入股的湖南裕能過會 經營現金流凈額連負幾年存隱憂

財聯社6月16日訊（記者 黃路）磷酸鐵鋰龍頭湖南裕能6月15日順利過會。若按已上市業內第二名的德方納米（300769.SZ）最新623億市值進行估值測算，湖南裕能上市后將成為湘股又一過百億市值成員。湖南裕能作為行業“一哥”，根據公司產能規劃，有望成為行業內首個突破50萬噸年產能的磷酸鐵鋰企業。

正極材料產品的周期性波動明顯，湖南裕能營收嚴重依賴大客戶，負債率高企且現金流幾年為負，未來正極材料供需局面或價格出現“反轉”，如何趟過“周期波動”這條“必經之河”，將是擺在公司面前的一道待解題。

業務過度依賴大客戶

數據統計顯示，2021年，全國鐵鋰出貨量為47.8萬噸，同比增長274%。其中湖南裕能出貨達到12萬噸，即全國出貨的1/4的市場占有率。2022年Q1，全國鐵鋰出貨量為17萬噸，同比增長268%。

背靠大樹好乘涼。寧德時代（300750.SZ）、比亞迪（002594.SZ）分別持有湖南裕能10.54%、5.27%的股權；湘潭電化持有湖南裕能8.47%（注：湘潭電化的控股股東湘潭電化集團持股13.48%）。公司上市申請文件和問詢回復顯示，其與寧德時代、比亞迪、億緯鋰能、蜂巢能源簽訂了《產能鎖定協議》。

招股書顯示，公司現有磷酸鐵鋰產能14萬噸，遠期規劃新增有效產能75萬噸。公司如此大手筆的擴產背后，或因其營收增長主要來自于寧德時代和比亞迪兩大頭部客戶的長期訂單。兩大客戶均是湖南裕能的關聯方。報告期各期，湖南裕能對寧德時代、比亞迪及其下屬公司合計銷售占比均超過90%，形成高度依賴關系。

2025年，湖南裕能總設計年產能將達到89.3萬噸，而其披露的四家大客戶合計在2022年至2025年保證的最低采購數量分別為18.68萬噸、21.48萬噸、19.08萬噸和3.52萬噸。

短短4年時間，公司設計產能從19.3萬噸增長至89.3萬噸，增幅達到362.69%。寧德時代及比亞迪在發展自有產能后，一旦減少對湖南裕能的采購，公司激增的產能能否如期消化，或將成為隱憂。

湖南裕能也在試圖拓展新客戶以減少對寧德和比亞迪的依賴。根據GGII數據，我國磷酸鐵鋰動力電池2021年度裝機量排名前八的企業市場占有率合計98.05%，湖南裕能已通過其中寧德時代、比亞迪、億緯鋰能、中創新航、瑞浦能源、鵬輝能源六家客戶的認證，另有天津力神電池股份有限公司等客戶正在進行認證。

2020年，湖南裕能及德方納米的市占率分別為25%和24%，第二梯隊為湖北萬潤和貝特瑞,市占率分別為17%和14%。目前前四大廠家并沒有拉開明顯的差距。相對于份額領先，湖南裕能的研發投入則遜色于同行。

2019年-2021年，公司研發費用率分別為3.01%、2.53%和1.14%，研發費用率占比持續多年下滑。招股書中，公司分別列出同行業公司研發費用率進行對比，包括德方納米、當升科技（300073.SZ）、容百科技（688005.SH）和長遠鋰科（688779.SH）。從所列公司的研發費用率平均值高于湖南裕能。記者注意到，日前湖北萬潤成功過會，系寧德時代、比亞迪供應商。未來誰將坐穩行業龍頭仍存在變數。

“負重前行”現金流連負幾年

湖南裕能成立于2016年，2018年公司營收和凈利僅為1.62億元、0.12億元。招股書披露，2019年-2021年歸屬于母公司資產負債率分別為27.94%、29.37%、71.7%。高于同期同行業可比上市公司的均值。

另外，2019年至2021年公司經營活動產生的現金流量凈額分別約為-1.46億元、-1.70億元、-5.57億元。三年間現金流持續為負，產生的現金流差額越來越大。公司在招股書中亦坦承，目前，公司業務正處于快速增長期，對營運資金的需求較大，公司經營現金流凈額波動可能導致公司出現營運資金短期不足的風險。

公司目前主要依賴于磷酸鐵鋰，業務占比達98%，三元材料的業務量僅占公司業務的1.08%。磷酸鐵鋰廠商2021年賺得盆滿缽溢。但不容忽視的，這與當年需求量“井噴”和價格暴漲均形成直接正向關系。

根據GGII數據，2021年以來磷酸鐵鋰市場供不應求局面凸顯， 2021年我國磷酸鐵鋰正極材料出貨量達到48萬噸，同比增長287.1%；根據上海有色網數據，2021年12月磷酸鐵鋰市場價格較2020年12月上漲約173%。

2022年1-3月，湖南裕能實現營業收入約61億元，同比增1092.04%；實現歸屬于母公司股東的凈利潤約10億元，同比增1772.93%；但經營活動產生的現金流量凈額為-4.81億元。截至今年3月底，其負債總額突破100億元，較2021年末增長70.48%。

除了湖南裕能，正極材料主要上市公司均實現銷售規模大幅增長， 其中容百科技、長遠鋰科和湖北萬潤2021 年營業收入分別同比增長170.36%、240.25%和223.84%；寧德時代入股德方納米子公司，后者2021年營業收入同比增長 413.93%。

雖然下游需求旺盛，但并非一路坦途。今年，疫情以及部分新能源車廠暫時停產，短期內對磷酸鐵鋰正極材料市場需求造成一定的不利影響。2022年-2025年湖南裕能大擴產的時間跨度很長，公司招股書中的特別風險提示披露稱：“下游客戶集中度較高的風險”、"原材料價格波動的風險”、”產品毛利率波動的風險”、"產業政策變化的風險”、"市場競爭加劇及行業未來產能結構性過剩的風險”、"行業主要技術路線發生重大變化的風險”…

湖南裕能產能集中在廣西、湖南、四川，并計劃在貴州和云南兩地擴產，預計公司將成為行業內首個突破50萬噸年產能的磷酸鐵鋰企業。

誠然，鋰電產業的上游企業走在了新能源車的“造富”前沿，但中下游的電池廠商和車企卻承擔了過高的成本，銷量上升但利潤不增。一位鋰電業內人士對財聯社記者說，萬物皆周期，正極材料產品的周期性波動明顯。有20萬元的昨天，也可能有4萬元的明天。形走在“激進”擴產最前端的湖南裕能，如何穿越周期，將是擺在公司面前的一道待解題。

6月16日上午，記者多次致電湖南裕能董秘汪詠梅和投資者關系對外公開電話，截至記者發稿時，公司未予以回應。

（編輯 劉琰）

本文轉自:科創板日報