片仔癀是一家有著絕密配方的中藥企業，配方無限期的保密使它完全處于“壟斷”的市場地位，象征著中醫藥企業最高的壁壘。
由此，片仔癀對下游掌握了絕對的議價力，即使原材料價格昂貴，它的制藥業務也維持了很高的毛利率，一粒3克重的片仔癀錠劑在零售端被賣到了590元，毛利率約為80%。
截至2021年，片仔癀整體毛利率為50.72%，凈利率達到了30.72%，盈利水平不輸茅臺。
但對于片仔癀來說，現在的問題是估值“偏高”，片仔癀目前滾動市盈率約70倍，維持在歷史高位區間，那么除了高盈利水平可以支撐估值之外，片仔癀的成長性有何支撐？
今天我們主要來聊一聊片仔癀的成長性。
一、片仔癀還能漲價嗎？
2020年初，由于中藥材漲價等成本上漲，片仔癀提高了主導產品片仔癀錠劑的價格，國內市場零售價格從530元/粒上調到590元/粒，供應價格相應上調約40元/粒；海外市場供應價格相應上調約5.80美元/粒。
也正是這波漲價引發了片仔癀2020年以來的股價上漲，股價一度漲到了490元，但市盈率終歸是太高了，2021年業績無法過度消化估值，片仔癀目前股價已于最高點回落，回調了近40%。
2021年，片仔癀的營業收入“僅”同比增長了23.2%，凈利潤同比增長了45.46%，這個業績增速顯然不太夠。
未來三年，市場穩增長預測基本一致，但22%的增速支撐70多倍的估值仍然有點勉強，未來片仔癀能否獲得超預期增長，以及能否持續穩定增長成為最需要考慮的問題。
對于片仔癀來說，還能否漲價是第一個要考慮的問題。
回顧過去十多年的漲價情況，片仔癀提價主要和原材料及人工成本上漲相關，片仔癀的成分有牛黃、麝香、三七、蛇膽四味中藥材，尤其是麝香價格，1克4、500元，2020年一度超過500元，而2013年之前麝香價格僅有130元/克左右。
養麝價格提升以及麝香供不應求成為麝香價格上漲的根本原因。
林麝是我國一級保護動物，其中麝香被認為是雄麝的分泌物，但經過早期的大量捕殺之后林麝成為瀕危物種，天然林麝數量稀少繁殖力有限，而人工繁殖林麝又需要非常“稀缺”的條件，比如說場地選擇、飼料配置、人工喂養條件等。
（按照成年雄麝占1/3，每只年產麝香15克計算）
同時，由于較高的藥用價值，麝香臨床應用較廣，入心、脾、肝經，有開竅、辟穢、通絡、散淤之功能。主治中風、痰厥、驚癇、中惡煩悶、心腹暴痛、跌打損傷、癰疽腫毒。《本草綱目》中有100多種藥方使用了麝香，在牛黃丸、蘇合香丸、西黃丸、麝香保心丸、片仔癀、云南白藥等產品中均有使用。
由此可知長期來看，片仔癀有持續漲價的能力，但也要隨行就市。
二、片仔癀還能增加銷量嗎？
2021年片仔癀的銷售量出現了“大問題”，內科用藥銷售量下滑了66.72%，內科用藥包括片仔癀系列產品、茵膽平肝膠囊、安宮牛黃丸等，2020年這部分產品的銷售量為1716.74萬盒，難道真的是生產端供給不足？
生產量的下滑可能有很多因素，采購原材料不足、產品結構調整、因疫情影響生產等等，遺憾的是，片仔癀對此沒有進行直接披露。
通過結合片仔癀年報和實際情況，我們認為價格上漲對片仔癀銷量起了一定的負向影響，但當前生產量下滑確實是限制片仔癀銷售量的決定性原因。
片仔癀曾在2016年一則上交所問詢函回復中提到，2015年企業一年賣出了764.26萬盒片仔癀系列產品，占到當年內科用藥總銷售量的33.38%。我們據此可以知道2021年不僅片仔癀系列產品銷售量有所減少，內科用藥其他類產品銷售量可能下滑更多。
當然，片仔癀系列產品銷售量是否在近幾年是持續下滑的，我們無法得出準確答案。
但我們可以知道的是，在2021年銷售量基礎上，片仔癀是供不應求的。據悉，片仔癀在2021年經歷了一波炒作，6月底片仔癀單粒價格被炒至最高1600元，且多地出現了“搶購潮”，可見市場對于片仔癀生產量下降有了預期，從而推動了價格的上漲。
而我們認為生產量下降和采購有一定的關系，2021年上半年，片仔癀存貨中的原材料出現了比較明顯的下降，但到2021年底原材料、在產品及半成品等均同比增長，因此預計2022年片仔癀肝膽用藥（片仔癀系列產品）生產量及銷量均將有所恢復。
那么未來片仔癀銷售量能賣到多少萬盒呢？會恢復到2015年的銷售量水平嗎（724.26萬盒）？
通過一些理論結合實際的研究，我們認為片仔癀雖然實現非常快的增長可能比較困難，主要受到供給端（生產端）限制以及消費門檻的限制；但銷售量恢復增長仍然可期。
2021年，片仔癀新增線上渠道，包括片仔癀大藥房天貓旗艦店和片仔癀大藥房京東旗艦店等，相比于經銷模式，線上直營利潤更高，同時，線上銷售渠道更有益于消費者消費，有利于擴大市場。
從當前銷售量來看，片仔癀還有很多消費市場可以挖掘。據測算，片仔癀的消費人群主要為70后、高凈值人群、職業以企業管理者和政府機關干部居多，其中半數以上有飲酒習慣、肝病患者占30%等，80后為新進購買群體，這部分消費人群仍有望增長。
三、總結一下
總的來看，我們認為片仔癀的成長邏輯是有一定支撐的，主要在于隨著原材料價格和人工成本的提升，片仔癀仍然漲價的可能，以及從銷售端來看，生產量減少和價格提高雖然會對銷售量產生不同程度的影響，但片仔癀本身銷售空間較大，為擴大銷售群體，企業線上渠道值得
。
本文轉自:小北讀財報
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